A股的“新投資正規化”：美債利率越長越高，中國債券利率越長越低。 新正規化的背後是海外特殊性（脫鉤風險溢位推高通脹）+國內特殊性（經濟復甦預期疲軟+疫情後資產負債表修復緩慢）。 2024年股市新正規化的特徵體現在：“中美利率差距倒掛並繼續擴大+中美ERP差距繼續徘徊在歷史低位”，與2005-2024年和2013-2024年的中國和90年代的日本相似。 在新的長期正規化下，最優資產組合仍是“槓鈴策略”。
不過，我們判斷，本輪美聯儲加息週期已經結束，中美利差短期收窄，將使“新正規化”進入階段性“審查期”，中國股市將揚帆起航。 美國經濟在2024年可能只會放緩而不是衰退，因此海外定價分為兩個階段：首先是交易可能出現衰退和流動性轉向，然後是沒有衰退且幾乎沒有寬鬆空間的交易，拐點預計將在2024年第二季度。 目前，我們借鑑了歷史三個收斂週期的資產表現，進入了利差收窄、ERP差異收斂的“回顧性”小週期：2024年中國股市有望上漲，港股較好，人民幣匯率公升值，區間風格偏向成長型小盤股。
目前，12月是“日曆效應”較為顯著的月份，也是近期投資者最關注的一點。 主要有兩個方面：
一是春躁不安。 春天的躁動幾乎每年都有，我們認為今年不會缺席。 作為A股顯著的“日曆效應”，“春暖花”除22年巨集觀環境清冷外，每年都存在，反映基本面“霧中見花”時期，全年流動性寬鬆，資本增量流入，活躍主題帶來市場復甦。 今年，在中美政策共鳴、中美利差下降、產業主題活躍、政策預期高企的背景下，春躁不安值得期待。 不過，站在月初，當下的**節奏也值得關注。 與目前形勢相比，流動性和產業主題兩個條件均得到滿足，但PMI下降表明經濟復甦仍不穩定，政策仍有穩增長空間。 因此，期待月初的這一輪春躁不安，一方面是中美政策底部的共鳴——海外流動性的改善提供了良好的基礎，另一方面也要關注後續的經濟工作會議，給予更明確的政策指引。
二是風格轉換（增長值）。 對此，我們去年提出了成長價值風格研究框架，通過整合相對業績優勢、相對寬廣的信貸方向、相對流動性敏感性、相對估值、監管和資本等因素進行評估我們認為，增長復甦資產預計將保持主導地位（電子+製藥）。
中國股市揚帆起航，選擇供需模式優化的成長型和復甦型資產。 2024年，A股投資新正規化將建立：美債利率走高時間更長，中國債券利率走低時間更長。 但目前，中美之間的利率差距將在短週期內縮小，“新正規化”已進入階段性“審查期”。 我們預測，海外定價將推導出“三段論”，中國股市將揚帆起航，重點關注**經濟工作會議的政策引導。 建議沿著三個“供給側”線索觀察需求的邊際改善配置：1供應清倉+邊際需求恢復的成長復甦品種（消費電子鏈、半導體設計、創新藥、機械人）;2.中國優勢製造業+美有望補倉提振外需（紡織品、化工原料、電子元器件）;3.新一輪“泛AI+華為”技術供給創造需求（智慧型駕駛、XR、射頻、衛星通訊）。
文章**： GF** 戴康.