作者丨王滿華
編輯丨張麗娟
市場上的融資輪次越來越長。
不久前，一位投資人在朋友圈曬出一張截圖，顯示某公司剛剛完成“A+++輪”融資。
一般來說，“pre-x”或“x+輪”等“過渡性”融資在正常的融資節奏下“過渡”的情況並不少見，但在同一輪融資中出現五次“過渡”的情況並不少見。 更令人震驚的是，當我拿著截圖去和投資人討論的時候，大家似乎都驚訝了。
我還看到 B 輪熔化了 6 發。 北京某國有平台投資人張躍表示，近兩年，一輪融資分成多輪的情況頻發，投資階段越來越早。
乙個比較誇張的案例來自小紅書，網友“顧谷丹”表示，他以前的公司已經融化了十幾輪，還沒有達到A輪。
探究其背後的原因，除了融資困難的客觀壓力，創業者和初期投資者也有自己的小算盤：在“前期投資、小投資”成為行業共識的當下，似乎將企業維持在“寶貝”狀態更符合機構的口味。
那麼，這些機構通過“早投資、小投資”來迎合誰的願望呢？
告訴投資者，我還是個'孩子'。
趙一衝是一名新材料投資人，他孵化的專案目前正在進行新一輪Pre-A輪融資。 在過去的一年裡，公司剛剛完成了天使輪和天使+兩輪融資。
目前，像Project S這樣在早期融化“迷你輪子”的人不在少數。 硬科技創業者李超告訴小帆桌，現在企業的融資邏輯不超過兩種，一種是每一輪多籌資金熬過寒，但現在集資和投資兩端收緊，機構謹慎，除非是很頭的專案， 企業很難用一筆錢來支援他們完成乙個技術週期的乙個階段。
於是，大多數企業開始採取“小步快跑”的形式，形成了我們今天所關注的“++輪融資”的第二種形式。 從行業來看，專案特點其實很明顯，主要集中在半導體、新能源、新材料、醫療等投資大、周期長、風險高的領域。
以醫療為例，據動脈橙資料統計，2022年截止，在某輪的基礎上，共有38筆融資以“追加”方式完成兩次或兩次以上，且全部集中在B輪之前。
不容忽視的是，小步融資的形式對創業者來說是非常耗費精力的。
目前，企業的平均融資週期在4個月左右，這意味著，如果想要保持一年1-2輪融資的節奏，創始人的大部分時間都不可避免地會投入到會見投資者和做融資上，反而會減少對企業本身的投入。 “李超說。
創始人們自然明白這個道理，但除了單一的融資規模無法覆蓋高昂的成本之外，還包含著自己細緻的思考。
在風險投資行業，有句話說“種子輪看專案，天使輪看團隊（人），A輪看產品，B輪看資料，C輪看收益模式，D輪看競爭格局（利潤）， F輪著眼於退出機制”。
但隨著投資“內捲化”的加劇，機構對確定性的需求越來越大，這體現在實際操作上，對企業各輪次、各階段發展的要求也提前了。
有一位足協曾經對著小餐桌抱怨：“現在機構急於用A輪的標準來評判天使輪，需要量產和市場化。 但是，天使輪融資並不需要大量的資金投入來實現所謂的驗證。 而如果真的被驗證，很明顯，根本不是天使輪的價格。 ”
現在幾乎所有的A輪機構都要看收益資料，種子輪和天使輪拆分為多輪融資，也是為了延長商業化週期，告訴投資者我還是個孩子。 “趙義衝說。
不管這是融資困難情況下的無奈之舉，還是投資者的融資策略，企業的目的只有乙個——拿到錢，生存下去。
不止一位早期硬科技創業者告訴小帆桌，在與機構的溝通中，對方對專案本身表示了極大的興趣，但聽到最多的一句話是：“等你們下一輪量產商業化，我一定會投資的。 ”
但是，沒有這一輪，創業者能進入下一輪嗎？
迎合VC PE“早投資、小投資”的願望。
不管是創業者的細心思考，還是投資人的謹慎或“討價還價”，其實雙方心裡都知道，有時候只是被迫接受而已。
其實這是乙個博弈的過程，企業籌不起來就不舒服，但投資機構也對募集到的錢很熱，資金不能投資，也不能返還，也跟LP交代不了。 趙義衝說，“*時間七八年，明星專案擠不進去，後面的專案也不敢拍，只能早點刮彩票了。 ”
但乙個真實的問題是，上億美金的最低投資額可能高達數千萬，這在初期無形中提高了門檻。 因此，在他看來，估值在3-5億元左右的硬科技公司，更符合前期大多數機構的定義。
在一定程度上，企業進行早期小輪融資，是為了迎合機構早小投資的願望。 ”
2021年，高瓴、紅杉、春華、G**等一線機構，以及騰訊、位元組、小公尺等產業資本紛紛加入前期戰鬥。
隨著我們進入2023年，這一趨勢越來越明顯。 據財聯社Venture Capital Connect資料顯示，2023年國內一級市場共發生6688起投融資事件，披露的融資總額約為5570起77億元。 從投資輪來看，2023年A輪系列事件佔比最高，約為40%，其次是種子天使輪，佔比約22%。 從細分交易範圍來看，除未披露金額的事件外，2023年融資金額不超過億元的事件數量佔比最高，約為36個60%。
除了資料之外，還可以瞥見幾個細節。
乙個象徵性的現象是，大足協紛紛湧向天使輪。 2024年初，人形機械人公司星東時代宣布完成天使輪融資，聯想創投領投，金鼎資本和青空天成跟投，老股東世紀金源跟投。
無獨有偶，當碳基儲能材料初創公司國科譚美在2023年下半年完成數千萬元天使輪融資時，獨家財務顧問也來自知名總FA。
一般來說，前期專案吃力不討好是因為缺乏資料，融資難度大，融資規模也決定了融資佣金不會太高，所以實力稍強的FA一般不會做前期專案。
在溝通過程中，有業內人士告訴小帆表，不僅是FA負責人，就連券商都在承接A、B輪的FA業務。
縱觀全域性，總足甚至券商紛紛湧向天使和pre-a，這也反映出目前市場整體正在走向前期的局面。
機構“先投資，小投資”，企業也能小步跑，延遲商業化，一切似乎都形成了乙個“和諧”的閉環。
根據LP的意願，投資者不再願意為高估值買單。
在李超看來，機構熱衷於“早投小投”，在一定程度上也遵循LP的意願。
目前，以**指南**為代表的國有資產已成為一級市場最大的融資方。 根據LP Investment Advisors發布的《2023年LP畫像***》，2023年新增註冊私募股權公司7383家，新備案**主要集中在其中，LP認購規模將超過1家6萬億元。 國資和**指引**LP最為活躍，佔國有資產和**指引**數量的1 3，該貨幣對的認購規模高達70%。
縱觀管理機構的公開評選標準，可以發現“堅持早投、小投、科技投”是每一項**指導**的核心指標。
當然，除了LP變化帶來的機構投資偏好變化外，最直觀的原因就是投資者不願意為高估值買單。
近兩年來，二級市場頻頻出現崩盤。 CVSOURCE投資資料顯示，2023年共有415家中國公司成功IPO，分別是A股、港股和美股，其中首日破股95家，破損率為2289%。
二級市場的定價也影響一級市場的**體系。 過去，很多估值過高的明星專案都出現了倒掛，背後的機構都出現了浮虧，有的直接輸給了B輪。
現在二級市場的估值倒掛了，後面的情況估值就在那裡，機構也接受不了，只能往前滾。 只要你足夠早進入，你就不必執著於IPO退出，還有錢可賺。 投資人凱茜告訴小帆桌，“一些機構已經明確表示，不會投資估值超過30億的專案。 ”
在對話過程中，小平發現，C輪被投資者普遍認為是關鍵節點。
趙毅衝到小餐桌前說：“一般C輪之後，都是Pre-IPO，如果專案還在D輪和E輪融資，那就問題很大了。 繼續融資說明上市阻力大，不融資就不可能生存，造血能力不足。 投資這種專案是非常危險的，很容易成為撿拾者。 ”
有趣的是，如果拉長時間線，你會發現，在過去的10年裡，關於C輪的討論從未停止過，尤其是在資本市場寒冬，“今天獨角獸，明天C輪就死了”的爭論時不時被討論。 如今的一級市場似乎又陷入了這個“詛咒”。
歷史總是驚人地相似，但它不會簡單地重演。 樁的早期會是跨越這個週期的關鍵嗎？
應受訪者要求，文中為張躍、趙一衝、李超、凱茜為化名）。