曲艷麗 |文。
劉麗麗，乙個富裕的國家，被市場歸類為價值導向型的經理人。
有兩個核心原因：較高的估值頭寸，以及左傾和逆向投資風格。
劉莉莉於2024年2月1日接手富國銀行研究精選A，該產品近5年回報率為10892%，同期基準收益率為1545%。其中，2024年收益率為3354%，同期基準收益率為2465%，而 2020 年為 6048%，同期基準收益率為1886%，2021 年錄得 -078%，同期基準收益率為-134%，2022 年錄得 -1005%，同期基準收益率為-1327%，而 2023 年上半年為 1707%，同期基準收益率為052%。（注：富國銀行研究從截至2023-06-30的定期報告中選擇過去5年的表現及其基準回報資料）。
對比上述年份A股的演變，得出的結論與劉麗麗的自我評價一致
在熊市中盡量不要跌倒或跌得少，在牛市中跟上市場。 」
劉麗麗曾經做過乙個行業統計，經過業績歸因和回顧，發現在經歷了一次完整的牛熊之後，熊市回撤少、牛市更穩定的產品，長期複利收益更好。
對於價值學派的分類，劉麗麗不寫不墨。 她認為這不是故意的，而是性格問題。
別人對她的印象是：經常在不受歡迎的行業尋找機會。 」
高中時，劉麗麗是籃球隊啦啦隊的活躍成員。
每個人都喜歡排成一排大喊大叫，但她不是。 她跑到另一邊，那裡經常沒有人。
乙個好朋友說你似乎格格不入。 她說，“我只是站在對面。
待在安靜的地方，看得更清楚。我不去擁擠的地方。 劉麗麗說，她想自己去了解客觀世界，而不是隨波逐流。 她願意表達自己的真實想法，不在乎對錯。 真相對她來說更重要，犯錯也沒關係。
尋找真相，總是喜歡問為什麼，這是一種真相。
這種感覺延續到了投資上。
她可能正在尋找一些共識錯誤。
例如，每個人都認為這家公司很糟糕，但它並不像看起來那麼糟糕。
房地產就是乙個典型的例子。 劉麗麗的樂觀邏輯很明確：房地產板塊供給側清零後，行業競爭格局大幅改善，龍頭企業ROE有所提公升。 估值處於極低水平，週期逆轉的可能性很大。 」
不是每個人都這麼認為，股價也在多頭和空頭之間掙扎。
換言之，市場對支點底部的共識尚未被發現。
劉麗麗有乙個非常典型的選股思路，買入**先做定價，計算底部的位置和安全邊際，即下行空間相對有限，上行空間符合要求，即在計算預期收益率時，從這個位置開始**。
劉麗麗選擇等待。
只要它被嚴重低估，它就是價值。 她總結道。
她的逆向風格經常反映在她的立場上。
比如乙個黑色的電水龍頭，劉麗麗已經跟蹤了很多年。 這一直在她的研究視野中。
客觀地說，資本市場不喜歡它，從2024年開始，它的利潤就斷崖式下跌。
目前，劉麗麗看好乙個重要的邏輯，那就是中國企業的全球化程序，因此她看好走出去的邏輯，看好全球份額增加的邏輯。
而該公司是出海的典型目標。
劉麗麗在底部位置挖。
與此同時，劉麗麗也看到了變化，公司治理也得到了改善。 過去的制約因素已經得到解決。
甚至，該公司也有miniLED行業趨勢拉動新黑電迴圈的邏輯。
多種因素的綜合作用使她對公司持樂觀態度。
長期跟蹤一家公司可能會對基本面發生巨大變化的點很敏感。 如果你不繼續跟蹤，即使你看到公告，你也不會有太大的感覺。 她說。
這種型別的公司不在少數。 劉麗麗自下而上挖掘了乙個製造業品類，其產品出海後，所有成本加起來，與海外仍有30%的價格差異。 這就是競爭優勢。
劉麗麗配置的另一款零售水龍頭也是如此。
2024年，劉麗麗進入行業，覆蓋零售板塊，當時是明星板塊，研報經常以**十年為題目。 此後，行業供需關係發生變化，2024年以來，線上線下替代開始大勢展開，週期出現頂端。
不過，劉麗麗認為，近兩年，線上線下已經達到平衡點，零售板塊已經觸底反彈。 這是乙個週期性的輪迴。
所以，雖然大家都認為是冷門的盤子，但劉麗麗還是拿了很久。 她看了反轉邏輯：線下份額不再縮水，剩下的企業可以推導出優化競爭格局、增加份額的邏輯，贏家為王。 」
劉麗麗說，她是那種不輕易放棄，很執著的人。 即使此刻沒有機會，也不會讓它淡出研究領域，而是永遠跟著。
劉麗麗在2024年年報中提到，她特別關注行業競爭格局演變對相關企業中長期的影響，並根據業務週期、產品週期和庫存週期的位置進行相應調整。
迴圈是她思維方式的核心詞之一。
劉麗麗反覆表示，在任何行業，找到不同迴圈的底部共振的對應點，此時**，然後等待戴維斯雙擊。
她將這個理想的位置描述為乙個非常舒適的位置。
賣點也是如此。 劉麗麗在2024年高點減持白酒倉位的主要原因是，白酒板塊處於2024年以來庫存週期的末期和拐點，去庫存可能基於年度維度。 當時估值非常高，是撤退的時候了。
莉莉最喜歡的投資相關書籍之一是霍華德·馬克斯（Howard Marks）的《週期》（Cycles）。
書中讀到：市場週期圍繞基本趨勢線或橫盤**上下波動，行情走到極點後，總會回歸中心點或均值回歸。 但當市場回到中心點後，並沒有停止，而是繼續向相反的極端衝去。 所以市場要麼走向極端，要麼走向極端。 」
迴圈理論在兩端都特別有效。 劉麗麗認為，憑著常識，迴圈的上下其實是可以感知的，但人是有情緒的，大部分人習慣了線性外推。
除了週期的頂部和底部外，它大多處於週期的中間。 現階段，劉麗麗的選股採用GARP策略，仍以估值與業績增長的匹配程度為主。
1月2日，劉麗麗新品**富國價值發現（A類：019342 C類：019343）正式發布。
作為逆向投資的價值管理人，此時發行新**是否表達了你的態度？」
劉麗麗回答說：是的，我認為市場已經觸底反彈。 」
劉麗麗判斷的依據是很多細分行業庫存週期的定位。
在這個位置上，很多**看未來三到五年的預期收益率空間是相當可觀的。
庫存週期處於非常低的位置，只等待需求端的邊際改善，一旦相關公司進入新的庫存週期，根本性的改善就會將估值從極底拉到頂，這是乙個明顯的雙公升過程。 她說。
如前所述，劉麗麗最重視估值，並將其放在首位。
這是因為她的思維框架的底層是絕對回報的想法。
她對客觀世界的感知是不確定的，是唯一確定的。 在這樣的世界觀下，估值是一種保護形式。
她是典型的相信均值回歸的經理人。
很多人對上市公司進行了深入研究，並表示自己有很高的信心。 不過，劉麗麗認為，所謂自信，只是內心的自信，而不是目標。 人類認為是95%，但只有60%。 即使你盡了最大的努力，在重的職位上仍然有盲區和看不見的地方。
因此，估值必須有足夠的折扣。
而且，她任何乙個**都必須在心裡做出各種假設。
同時，劉麗麗並不看重絕對估值。 她認為，估值只是乙個幌子。
估值與基本面相對應。
您需要找到庫存週期觸底的點，並且該位置對應於安全邊際的估值，而不是用絕對尺子衡量的固定數字。 她舉了例子。
判斷是否在左側，劉麗麗經常提到的指標就是ROE的位置。
當乙個板塊即將出清時，ROE可能不處於高位，甚至可能處於持續下行通道。 當ROE觸底時，板觸底。 當行業不好的時候，你可以看到什麼是真正的阿爾法。 她的方式是拋棄我。
她的投資組合方法是選擇競爭格局相對穩定或未來會有所改善的行業。
相較於高增長，劉麗麗更關注競爭格局，因為市場份額的提公升帶來了增長。
以這種方式選擇的大多數行業都比較傳統。
劉麗麗不分配高景氣、市場關注度高、期望值高的板塊，當熱門板塊被大家拋棄時，她就在其中尋找機會。
從去年到今年上半年，劉麗麗配置了更多與科技相關的消費電子和分紅運營商。 原因也很清楚：消費類電子是價值股，二季度跌至安全邊際，表現良好。 而成長型企業則因為繁榮而放棄了它。
劉麗麗常說，同樣的**是不同發展階段的不同標的，有的階段是價值股，有的階段是成長股，有的階段是價值股，隨著週期波動。 」
她還在研究半導體、人工智慧、機械人技術。
不過，按照她的標準，估值價效比是高度匹配的，目前可以選擇的標的比較少。 」
Lili Liu於2024年2月接任富國銀行研究精選的領導。
不得不說，過去三年的熊市給很多**管理人帶來了巨大的挑戰。 劉麗麗的戰績比較不錯，這與她以價值為導向的作風和對穩健的追求息息相關。 讓我們回去：
2024年的她經歷了很多，自我否定，打破了原有的認知，開始了自己的迭代。
當時，她判斷巨集觀環境或通脹正在分配，因此她配置了許多消費細分市場。 她是一名受過培訓的消費者研究員，所以她一直待在自己的舒適區。
沒想到，最終，通貨膨脹發生在上游。
她的許多反思，最終歸因於各部門之間缺乏聯絡。
那一年，劉麗麗花費了大量的時間和精力研究上中游投資框架。
她還給自己定了乙個原則：就算看好細分，分配比例也不能超過20分，而且要適度均衡，不能太離經叛道。 劉麗麗意識到，即使當年的消費表現不錯，但作為廣大基數，這個選擇也是不正確的。 急劇偏離的背後是風險。
這也為她的投資組合管理方法奠定了基礎：平衡和分散的行業配置。
從那時起，投資組合管理對她來說變得很重要，而且變得越來越重要。 」
2024年，富國銀行精選研究指數的跌幅較小，與業績基準和滬深300指數相比。 這與她的風格一致，熊市回撤較少。
劉麗麗說，她很努力，很努力，想在第四節追回來。 這個過程很艱難，好幾次差點改正，然後又回落了。
截至 2023 年 9 月 30 日，富國銀行研究精選在過去 1 年的收益率為 1811%，同期基準收益率為-058%。（資料**：定期報告，截至 2023-09-30）。
根據晨星**的資料，富國銀行研究精選A今年在同類產品中排名第3,255位（前1%）。 資料**：晨星**，截至2023-11-17，同類指中國開放**-主動配置-**餘額）。
這一年，劉麗麗想的更多是如何在**上賺錢，而不是基於配置。 預期回報率空間已成為乙個重要的考慮因素。
即絕對收益思維強化，配置思維淡化。
她再一次確立了方向：在她能理解、擅長的領域盡可能多地賺錢，而不是在她不擅長、看不懂的領域賠錢。 」
在業餘時間，劉麗麗的愛好是讀書，不停地閱讀，閱讀各種書籍。
這也是她在遇到壓力時緩解工作的一種手段。
楊江先生在96歲寫的《走到生命的邊緣》一文中寫道：你的問題是你讀書不多。 」
劉麗麗的感受是一樣的。 現實中的許多困惑，職業生涯中面臨的不解，以及無法弄清楚的點，實際上都曾被前輩大師遇到過。 她經常在書本上找到答案：他也遇到過這樣的事情，不能再同意了。 」
她讀的第一本與投資相關的書是塞思·卡拉曼（Seth Karaman）的《安全邊際》（The Margin of Safety）。
塞思·卡拉曼（Seth Karaman）總是在市場上尋找廉價投資。 在每筆交易中，他都希望他支付的**和他同意的價值之間的差距足夠大，而這樣做的原因是投資者有足夠的空間來處理意外事件或錯誤。
劉麗麗看過很多遍，也經常重溫，不同時期有不同的收穫。
她的投資理念深受其影響。
閱讀幫助我避免走彎路。 劉麗麗認為。
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