關鍵要點：
上週債券市場收益率下跌，周二出現明顯下跌，或許是貨幣政策執行報告中的宣告（信貸不是增量的，貨幣政策服務於財政政策），以及下半周利率走強，或者是由於資金鬆動。
從品種上看，利率債（下行）優於次級永債（上行），優於城投債（上行），信用債方面，不同評級的變化趨勢不分化。 在策略訊號方面，債券基數的久期中位數已從 282 到 253，在過去五年中處於第 67 個百分位。 從動能來看，當前四大模型（短期和長期利率引導模型、匯率引導模型和大宗商品引導模型）繼續看跌。 自動駕駛模型保持建議的持續時間 1232y。
展望未來，（1）。資金利好因素是11月美國PMI維持10月弱勢，匯率壓力進一步緩解，12月財政存款或將迎來回流（12月是財政支出大戶月，回報利好流動性），消極因素是12月即將發行的國債為1萬億， 遠超11月水平，整體利好強於負。（2）基礎PMI顯示11月經濟仍將保持疲軟，1M（月）票據利率可能更高或暗示11月信貸資料不弱，這可能是由於金融機構座談會影響下的先發制人信貸節奏所致。 （3）政策方面3%的赤字率低於預期，緩解財政支出的決心可能不及市場預期，在此背景下兩大會議的潛在利空空間可能較小貨幣政策方面，大量國債發行+匯率壓力緩解+除夕、春節即將來臨，央行放鬆流動性的需求加強，或將出現潛在的寬鬆貨幣博弈。 （4）在賠率方面，在當前情況下，前 2 個73% 的高點或難以突破，27%可能是乙個配置點，接近年末年初分配點，進一步的上行空間有限。
結論：債券市場風險（12月國債發行、信貸）可控，賠率中性，本週可能沒有明顯的方向，但整個月的機會可能大於風險。
一、主要資料及事件
工業企業月利潤
事件：11月27日（周一），國家統計局發布10月份工業企業利潤資料。 2024年10月，規模以上工業企業利潤增長26%，下降 95個百分點，增幅減弱。 2024年1-10月，規模以上工業企業利潤同比下降7%8%，降幅比1-9月收窄1個百分點2個百分點。
評論：利潤率下降和收入改善主要是由於利潤率下降。由於營業收入受現貨PPI影響，成本受近幾個月平均PPI影響，在10月份PPI小幅回公升的情況下，工業企業成本回公升大於營收，導致利潤增速回落。 展望未來，關注PPI**是否會跟隨***回公升。
從行業來看，大部分行業的復甦速度有所放緩能源化工、黑色有色非金屬、公用事業保持利潤正增長。
2. 央行第三季度貨幣政策報告
事件：11月27日（周一），央行發布第三季度貨幣政策執行報告。
1） 第 2 列盤活基金存量提高資金使用效率”。 “銀行業希望在信貸增長和淨息差收窄之間取得平衡並需要尋求新的合理信貸增長水平。 ”“不宜過分關注新貸款情況。中國經濟已從高速增長階段轉向高質量發展階段，信貸增速本身需要適應經濟增長，逐步提質換擋。
2） 第3欄“積極加強貨幣政策與財政政策協調一致》。“支援**債券集中發行......一方面，中國人民銀行通過了前瞻性降準、中期借貸便利、公開市場操作等渠道增加流動性，為金融機構認購債券提供適宜的流動性環境”。
評論：
在信貸方面，我們對增量的要求不高。對第二列有兩種解釋：一是的當已知2024年信貸增長處於劣勢時的預期管理;二. 二.第二是的一方面，自22年底以來，信貸大幅增加，但尚未傳導到實體，因此減少了增加總額的必要性，另一方面，銀行為了衝信用而大幅降低專案貸款利率的行為（如銀行信用23年的良好開端）將帶來進一步的壓力在淨息差上。這兩種解釋都意味著，中期（至少在24年良好開端之前）信貸增量不會太大，但在短期內，央行1117、金融機構座談會要求“重點加強信貸均衡供給，考慮今年下兩個月和明年年初的信貸交付情況”，一季度開局良好或許在前。
24年是財政政策的一年，需要貨幣政策的積極配合。回望過去，9月降準晚於市場預期，可能確實在考慮發行專項再融資債券（109 開始發布）。
後續利率債券仍需大量發行，包括12月專項國債（11月1日國債淨融資3we，年度額度4.）。16we），可能在1月24日發行專項債券（可能需要提前等待配額批准）。從財政協調的角度來看，有必要進一步發揮貨幣政策的作用，但要從其他角度（匯率、財政存款回流帶來的流動性過剩）進行博弈。
月度PMI資料公布
事件： 11月30日（星期四） 11月PMI 494. 與10月份PMI 49相比5.存在反季節性下降。
評論：
：主要疲軟專案為原材料採購**，表明11月PPI**將繼續承壓。
出口：新出口訂單維持低位，考慮到外需仍處於疲軟狀態（美國11月PMI仍處於10月低位），11月出口可能面臨較大壓力。
雜項：其他重要的分項，如生產、訂單、生產和經營活動，預計變化不大或保持疲軟。
2. 債券市場表現
周二利率大幅回落，或受貨幣政策執行報告影響，在資金寬鬆的背景下，下半周利率小幅回落。
周一，資金緊張，利率債券波動不大。 同日，10月份工業企業利潤資料出爐，晚間貨幣政策執行情況報告出爐。
周二資金緊張，利率債券大幅下跌，可能受貨幣政策執行報告影響。
週三資金緊張，利率債券小幅上漲。
周。 第四，周五資金鬆動，利率緩慢下降。 其中，周四公布的11月PMI，10月資料依舊疲軟。 周五下午，宣布 11 月的 PSL 餘額與上個月持平。
圖：利率市場表現
圖：信貸市場表現
3. 利差變化
就期限利差而言，他們是看漲的。 曲線在1-5y處非常平坦，點差在歷史分位數的5%以內，接近歷史最小值，曲線在5-7y處最陡峭。
圖表：國開行到期日利差分位數（過去3年或5年）。
在信用利差方面，1年期債券的信用利差在歷史的5%分位數內，其餘期限的信用利差在過去5年中介於分位數的15%至40%之間。
圖：AAA及AA+信用利差分位數
圖：隱含稅率
衍生品方面，NDD收於-6個基點。 CDB BondSwap 在 2281個基點，這是整個星期的顯著上漲空間。
圖：NDD 5y
圖：Bondswap
四、戰略訊號
中長期債券久期中位數較前一周略有下降，非平滑期中位數較前一周有所下降82 到 253，在過去五年中處於第 67 個百分位。
圖：市場久期中位數
勢能水平下降了10個基點，目前在過去5年中為5個基點41% 分位數。
圖：勢能級
從動能來看，當前四大模型（短期和長期利率引導模型、匯率引導模型和大宗商品引導模型）繼續看跌。 自動駕駛模型保持建議的持續時間 1232y。
圖：利率指導模型（短期-10年期國開行）。
圖：利率指導模型（長期-10年期國開行）。
圖：匯率指導策略
圖：銷售策略
圖為：自動駕駛
5.關注本週
1. 美國11月非農就業資料（128 星期五）。
2、中國11月CPI和PPI資料（129 星期六）。
資料**：風，浙商**，截至2024年12月3日。
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