**：中國巨集觀經濟論壇（CMF），原載於《中國財經報》
王金斌，中國人民大學經濟學院黨委常務副書記，國家發展戰略研究院研究員，中國巨集觀經濟論壇（CMF）骨幹成員。
回顧2024年國際金融市場的表現，可以概括為韌性和差異化。 2024年，國際金融市場在美歐通脹控制加劇、地緣政治衝突加劇的大環境下度過了驚心動魄的一年。 高利率和流動性收緊導致去年矽谷銀行等標誌性銀行破產倒閉，未出現系統性金融危機，國際金融市場展現出較強韌性在高利率、股票上漲、債券下跌的環境下，不同市場、不同理財產品存在較大差異，且差異明顯，充分反映了國際金融市場投資者意見的差異。
國際金融市場面臨高利率和流動性收緊的壓力
2024年以來，全球主要發達經濟體持續收緊控通脹，國際金融市場處於高利率環境。 目前，美聯儲的政策利率為533%，為22年來最高利率;歐洲央行的政策利率為450%，這是自歐洲央行成立以來的最高利率。 美元和歐元佔全球外匯儲備的近80%和全球**結算的70%以上，也是全球主要的跨境融資貨幣。 與2024年相比，美聯儲自2024年以來加息4次，政策利率上調100個基點歐洲央行六次加息，將政策利率上調了200個基點。 此外，英國央行和加拿大央行也多次加息，目前政策利率高達525% 和 500%。
從美國和歐洲央行的資產負債表來看，與2024年底相比，美聯儲和歐洲央行繼續縮減資產負債表以收緊流動性。 截至 2023 年 12 月 7 日，美聯儲當年的資產負債表已縮減超過 1 萬億美元。 從廣義貨幣M2來看，2024年底至2024年10月，美國M2已連續11個月為負。 美聯儲逆回購的規模從212 月 11 日，2 萬億美元跌至 0 美元83萬億美元，美國金融市場的流動性和金融狀況繼續收緊。 截至 2023 年 12 月 1 日，歐洲央行已將其資產負債表減少了 095萬億歐元。 歐元區M2自2024年5月起持續負增長，10月同比下降22%。歐元區市場的流動性和金融狀況也在收緊。
國際金融市場正面臨增長放緩和通脹下降的經濟環境
去年全球經濟增長放緩，但年初明顯超出市場預期。 國際貨幣基金組織 （IMF） 將在 2023 年增長 30%，而 35%的增速有所放緩;發達經濟體的經濟增長率為15%，而去年同期為 26%明顯放緩;新興市場和發展中經濟體的增長為40%，而 41%略有下降。 經濟合作與發展組織（經合組織）最新一期《經濟展望》** 2024年全球經濟增長率為29%，經合組織成員國平均經濟增長率為17%，非經合組織成員國平均經濟增速為40%。以中國為代表的亞洲經濟體繼續是世界經濟增長的重要驅動力，國際貨幣基金組織和經合組織預測，2024年中國經濟增速將達到5.54% 和 52%。總體來看，2024年全球經濟增長將較2024年放緩，但保持溫和增速。 經合組織預計其成員國的整體價格水平將從92024年為5%至7%0%。國際貨幣基金組織預計，到2024年，全球消費者**將增長8.2%7% 降至 7。 在2024年之內9%，其中發達經濟體從7%增長到9%3% 降至 46%；新興市場和發展中經濟體從9個增長到8% 降至 85%。2024年全球物價高企形勢有所緩解，但通脹仍處於高位。
從美國和歐洲的角度來看，國際貨幣基金組織和經合組織預測，2024年美國經濟增長率為21% 和 24%。美聯儲在《經濟摘要》中提出，美國經濟2024年將增長21%。2024年歐元區經濟增速明顯放緩，2024年歐元區經濟增速為07% 和 06%，歐洲央行9月**，歐元區2024年經濟增長 09%。在激進收緊貨幣政策的影響下，2024年美國和歐洲的通脹水平將大幅下降。 2023 年 10 月，美國消費者物價指數 （CPI） 和私人消費支出 （PCE** Index** 為 32% 和 30%，核心CPI和核心PCE同比**40% 和 35%。2023 年 11 月，歐元區通脹率 （HICP） 降至 24%，核心通脹率同比**42%。與本輪通脹的峰值相比，美國和歐洲的通脹明顯降溫，但核心通脹率仍處於較高水平。 美國和歐洲通脹大幅下降的原因主要有三個：第一，貨幣政策收緊降低了經濟的總需求。 其次，能源和糧食衝擊已經消退。 自 2023 年以來，能源和食品價格大幅下降**。 第三，全球一流鏈壓力消失。 自 2023 年以來，紐約聯儲的全球**環比壓力指數已恢復到大流行前的正常水平。
風險偏好支援市場風險資產**、股票和債券的差異化
2024年，由於勞動力市場韌性和物價快速下跌，經濟衰退風險有所減弱，美國、歐洲等發達經濟體經濟形勢好於預期。 2024年11月，美國失業率從39% 降至 37%。2024年10月，歐元區的失業率為65%，這是自歐元區成立以來的最低失業率。 勞動力市場的韌性一方面降低了經濟衰退的風險，另一方面，美國和歐洲的核心通脹率下降相對緩慢。
緊縮週期帶來了流動性收緊，但由於前期美歐採取激進寬鬆的貨幣政策，大量流動性注入市場，與疫情前的2024年2月底相比，截至2024年12月初， 美聯儲總資產增長了80%以上，歐洲央行總資產增長了近50%。同時，加息週期期間國際資本流向歐美市場，也帶動了國際流動性的轉移，增加了歐美市場的流動性。 從美國市場來看，美聯儲目前的逆回購規模仍在8000億美元以上。 因此，與疫情前相比，歐美市場的流動性仍然相對充裕。
流動性相對充裕，經濟衰退風險下降，導致2024年國際金融市場投資者風險偏好週期性波動，但整體上行態勢得以維持，成為支撐美歐的關鍵因素。 自2024年以來，美國金融市場的風險溢價有所下降。 根據美聯儲聖路易斯分行的資料，穆迪AAA級債券與10年期美國國債收益率之間的風險溢價（收益率利差）從2024年初的90個基點下降到12月8日的68個基點，但風險溢價全年大幅波動，達到近120個基點的峰值。 同期，穆迪BAA級債券與10年期美國國債收益率之間的風險溢價從203個基點降至161個基點。 同期，ICE評級為AAA的公司指數期權調整後利差也從60個基點降至37個基點。
風險偏好上公升提振了美國、歐洲和世界，全球市場普遍呈現看漲氣氛。 根據Wind的資料，截至2024年12月12日，道瓊指數、納斯達克指數和標準普爾500指數今年分別上漲。 9% 和 204%，大幅增加。 歐洲也有不同程度的普遍性，英國的富時100指數、法國CAC的40指數、德國的DAX指數、義大利的富時MIB指數和歐元區的STOXX50指數。 9% 和 200%。亞洲的漲跌幅各不相同，日經225指數、南韓Kospi指數和印度SENSEX30指數各有分化。4% 和 145%；中國2024年表現不佳，上證綜指下跌28%，深證成份指數**126%，恆生指數** 172%；泰國的SET、富時新加坡海峽和富時馬來西亞綜合指數也分別下跌。 7% 和 222%。總體而言，2024年世界差異**表現與其經濟增長率之間存在脫節。
在估值方面，截至 2023 年 12 月 11 日，道瓊指數、納斯達克指數和標準普爾 500 指數的市盈率 （TTM） 分別為 25。23 次， 4122 次和 24分別為 22 次，比 2022 年底有所增加。 3% 和 219%；道瓊指數、納斯達克指數和標準普爾500指數的股息收益率分別是。 75% 和 1分別為 45%，低於 2022 年底。 0% 和 152%。可以看出，美國市場投資者風險偏好上公升是支撐美股的關鍵因素**。
風險偏好上公升刺激投資者持有股票類風險資產，債券市場出現大幅增長。 2024年3月中旬，美國矽谷銀行和簽名銀行的倒閉與債券市場直接相關，矽谷銀行的倒閉成為2024年9月以來美國最大的銀行倒閉事件。 美聯儲持續加息導致銀行債券資產大幅浮動虧損**，銀行流動性急劇惡化。 根據美聯儲達拉斯央行的計算資料，截至2024年10月，美國可交易國債規模接近26萬億美元，賬面浮動虧損高達264萬億美元，創歷史新高;賬面損耗率高達101%，為歷史第二高。
為應對銀行資產估值帶來的流動性不足風險，2024年3月12日，美聯儲緊急設立新的銀行定期融資計畫（BTFP），向銀行、儲蓄協會、信用合作社等符合條件的存款機構提供最長1年的貸款，使用其持有的美國國債， 機構債務和抵押貸款支援**，以及其他符合條件的資產作為抵押品，以獲得 BTFP 貸款。2024年7月歐元區加息時，歐元區推出反碎片化金融工具（TPI），以應對貨幣政策傳導可能出現的無序市場局面，降低加息導致利差大幅擴大對債務沉重的成員國的影響，避免再次發生歐債危機。
全球外匯市場總體穩定，波動較大，差異化
2024年美元指數漲幅很小，但基本保持在100以上的高位，全球外匯市場將面臨大幅波動的風險。 例如，7月份，歐元兌美元匯率跌至1 1，這是自2024年12月以來歐元首次與美元平價8月，人民幣兌美元跌破73 次通過;10月，日元兌美元匯率32年來首次跌破150關口。
2024年外匯市場波動較大，但整體表現相對穩定。 世界主要貨幣對美元的匯率有漲有跌，匯率明顯分化。 截至 2023 年 12 月 12 日，歐元兌美元下跌 0**9%，日元兌美元大幅貶值，貶值108%，英鎊兌美元公升值近4%，加元僅貶值01%，瑞郎在2024年表現較為強勁，公升值53%。就新興市場貨幣而言，人民幣兌美元貶值了3%2%，澳元兌美元貶值33%，紐西蘭元兌美元貶值約3%。 外匯市場的審慎監管和增加美元流動性的針對性政策，在一定程度上保證了2024年世界主要貨幣外匯市場的整體穩定。 此外，在2024年世界經濟增長預期下滑的影響下，全球金融市場大宗商品普遍出現不同程度的波動。 截至 2023 年 12 月 12 日，根據 Wind 資料，當年美國 ICE 布油和西德克薩斯輕質中質鹼 （WTI）** 下跌超過 10%根據美國能源資訊署（EIA）的資料，截至2024年12月5日，天然氣**當年下降了約40%，能源**大幅下降。 芝加哥期貨交易所（CBOT）大豆、小麥和玉公尺分別下跌。 4% 和 286%。國際銅價基本穩定，上海**交易所螺紋鋼價格下跌11%，倫敦金屬交易所（LME）鋁價**105%，廣州**交易所（GFEX）工業矽**下跌230%。2024年鐵礦石**漲幅較大，大連商品交易所（DCE）鐵礦石***漲幅123%。值得一提的是，2024年國際市場將出現大幅增長，倫敦金和紐約商品交易所（COMEX）各上漲近90% 和 94%。黃金價格**與2024年全球部分央行大規模增持**有關，地緣政治格局加速重塑，導致部分經濟體央行調整儲備資產結構，增持**，而風險偏好較低的投資者也通過持倉**規避不確定性。 由於市場投資者預期美聯儲將不再加息、位元幣即將在美國交易所獲得批准以及即將到來的位元幣減半等各種因素，位元幣等一些金融創新出現了超過 140% 的非理性。
截至2024年12月12日，當年國際恐懼指數（VIX）下降約43%，國際金融市場面臨的不確定事件有所減少：疫情不再是國際關注的突發公共衛生事件;俄烏地緣政治衝突對國際金融市場的影響也逐漸適應。 然而，出乎意料的是，10月7日爆發了新一輪巴以衝突，衝突至今仍未得到妥善解決，給未來全球地緣政治格局和經濟關係的深刻演進帶來不確定性。 同時，貨幣政策收緊導致全球金融市場持續承壓，市場動盪風險尚未消除，是美聯儲收緊政策“最後一公里”和利率居高不下的時期的風險爆發期。 貨幣政策週期的快速變化、持續的地緣政治動盪以及主要國際機構對世界經濟的不樂觀預期，將繼續挑戰全球金融監管和市場金融機構的風險管理能力，這些能力在2024年不會消失。