作者：招商銀行研究院資產負債管理部
11月，中國新增2個社會金融專案45萬億（預期為2。45萬億），比去年同期增加4556億;新增人民幣貸款109 萬億（預期 1.）21萬億），比去年同期減少1368億;M2同比增長10%0%（預期為 10。07%）。
1、信貸：居民中長期貸款持續增加儘管中國人民銀行近期多次強調“年末年初信貸工作將協調一致，信貸波動適度平滑”，但只有109萬億，明顯弱於季節性。 圖1：11月新增信貸僅為109萬億，明顯弱於季節性。
資料**：巨集觀債券方面，招商銀行研究院開展了本地化債券工作，一方面影響了基礎設施投融資，另一方面出現了低息**債取代高息表內貸款的現象，疊加房地產投資依然低迷，製造業景氣度已跌至494、受此影響，企業中長期貸款仍同比下降，且降幅擴大。 對非金融企業貸款增加8,221億元，其中中長期貸款增加4,460億元，同比減少2,907億元短期貸款增加1,705億澳門元，按年增加1,946億澳門元。 在信貸需求疲軟的情況下，票據融資再度出現“量漲價”的現象。 11月票據淨融資2092億，同比增加543億元國有股行半年期直接貼現利率為117%，環比再度下降14個基點。 圖2：非金融企業貸款仍是主要拖累因素
資料來源**：招商銀行研究院巨集觀債券圖3：企業貸款仍以短期貸款和票據支撐，中長期貸款低迷
資料**：巨集觀債券方面，招商銀行研究院房地產政策加大力度繼續支援二手房回暖，居民中長期貸款連續3個月同比增長，但增速收窄。 11月份，居民中長期貸款增加2331億元，同比增加228億元。 居民短期貸款增加594億元，同比增加69億元。 圖4：居民長期貸款連續3個月同比增長，但增速有所收縮
資料來源**：招商銀行研究院巨集觀債券2. 社會金融：** 債務加力支援11月，新增2個社會金融45萬億，社融存量增速回公升至94%。* 債務仍為主要支援專案，11月新增**債務融資15萬億元，同比增加4980億元，其中專項再融資債券淨融資3530億元。 截至11月底，共有1家37萬億已接近尾聲。 去年低基數下，公司債券發行量同比增長，但城投平台融資仍出現收縮。 11月份公司債券融資增加1330億元，同比增加726億元。 此外，11月份，投資工商企業和基礎產業的信託產品規模大幅提公升，帶動信託貸款同比增長562億元，支援非標融資。 圖5：11月新增社會金融符合市場預期
資料來源**：招商銀行研究院巨集觀債券圖6：發行專項再融資債券帶動社會融資新品
資料來源**：招商銀行研究院巨集觀債券3. 資金：資金回流到公共部門M2同比增速回落至100%，M1連續7個月下跌至13%。一方面，債券的發行導致資金回流到公共部門;另一方面，年內大宗商品的下降和PPI的第二次下滑表明，企業採購需求不足，資本活化程度不高。 11月份企業存款增加2,487億澳門元，按年增加511億澳門元。 二手房邊際回暖疊加理財回歸，居民存款增加9089億，同比減少134萬億。 此外，**債券融資加之財政支出相對緩慢，11月財政存款減少3293億元，同比減少388億元。 圖7：11月M1增速持續回落
資料來源**：招商銀行研究院巨集觀債券四、債券市場影響：利率在下降，曲線在陡峭化11月，銀行間市場流動性呈現緊平衡，市場資金**繼續高於政策利率，短期債券收益率上公升，1年期國債和國債收於234% 和 250%，環比上公升10-13個基點;中長期國債因經濟資料弱於預期而小幅下跌，10年期國債收於267%，環比下降3個基點，美國國債10年期利差壓縮至33個基點，處於歷史低位;10年期國開行債券收於277%，環比微公升3個基點。 12月13日，**經濟工作會議定下基調，繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，沒有超出預期的訊號釋放。 本月財務資料顯示，社會金融的主要貢獻仍來自債券，企業端沒有明顯的**。 結果，債券市場所有期限的利率都下降了，曲線變陡了。 展望未來，預計債券市場利率將繼續反映在貨幣政策寬鬆的預期中，疊加年底機構配置需求釋放，利率可能較低**，大幅上漲的概率較低。 5、前景展望：社會金融增速或再度回公升整體來看，金融資料表現與市場預期高度一致，反映**符合預期，但尚未轉化為經濟活力。 展望未來，新發行1萬億元國債將繼續推高社會金融增速，年底財政支出將加快或穩定M2增速，廣義流動性盈餘（“M2-社會金融”增速差）或繼續收窄。 圖8：廣義流動性盈餘收窄至06pct
資料來源**：招商銀行研究院巨集觀債券