2024年，籌款依舊艱難，大家都在問，“聰明的錢去哪兒了？”
創投資訊CEO楊曉磊給出了一組資料，直觀地說明了當下創投行業募集資金的難度。 根據《中投》近期對金融LP的調查，對三大指標的要求堪稱“苛刻”。 只有25%的受訪者認為超過10%符合預期，50%的受訪者認為%符合預期，MOIC應該是兩到三次，DPI應該是五年一次。
另一方面，很多LP手裡沒有“剩糧”，很多GP都在“盲目”籌款。 楊曉磊表示，GP關注的很多LP其實是沒有融資能力的，市場往往能聽到超過1000億的“衛星”，但這些**的實際投資能力受到各種條件的限制。
然而，即使在嚴峻的環境下，仍有一批GP憑藉其崛起而引起業界關注，甚至實現了新的飛躍。 楊曉磊說，這些機構的共同點是“樂觀、堅持、拼搏”。
歸根結底，我國創投行業是為數不多的能夠真正助力產業發展的行業之一，而創投投資人是為數不多的願意以低成本幫助創業者和創業者的群體之一，值得珍惜。
2024年12月7日-8日，以“包容進取，凝聚動力”為主題的第十七屆中國投資年會暨有限合夥人峰會在廣州召開，由中創資訊、中創網主辦，廣州開發區產業**投資集團***承辦。
以下為楊曉磊在大會上的演講實錄，由中投整理：
楊曉磊：女士們，先生們，早上好！非常感謝大家的光臨，我是創投資訊的楊曉磊，我謹代表主辦方向大家表示感謝，歡迎大家來到廣州。
今天是有限合夥人峰會，明天是大灣區硬科技論壇。
承蒙市財政局、開發區財政局、開發區實業集團、黃埔投資的信任與支援，我們彌補了17年來首次沒有在北京、上海、廣州、深圳四大超級一線城市之內舉辦大會的遺憾。 這是我們第一次走進廣州和開發區，謝謝！
這一次，在珠江和南海沿岸，我想向大家報告我們對市場、行業和LP的一些觀察和研究。 這份報告的主題是“聰明的錢去**”，其實我們願意把這句話分成兩段，我們今天會議的主題叫“包容，蓄勢待發”，在當今複雜的環境下，我們應該共同努力應對行業的整體風險。
在這段時間裡，我們覺得一些主題的解讀和資料的解讀，其實可以暗示一些行業的判斷，整個行業的情緒指數水位很低。 讓我們從資料開始，我們希望資料能驗證一些現象。
巨集觀：它離成為創新強國還很遙遠
讓我們從一些巨集觀資料開始。 今天的市場是全球市場，最大的買家是美國，過去很多國家都受益於美國的崛起。 如果我們看一下美國從7個國家進口的比例，在2024年之前，日本對美國的增長最大，政治是其背後的原因。 在美蘇對峙和韓戰中，日本是乙個龐大的後勤基地。 到2024年，在晶元工業和汽車工業方面，日本對美國的壓力非常大，嚴重威脅到美國自身的發展。 因此，在2024年出現了乙個巨大的轉折點，稱為廣場協議。 自2024年以來，由於該協議，日本在美國進口中的份額急劇下降，而中國已經蠶食了這一份額。 從 1985 年到 2001 年，中國 + 日本保持穩定，約為美國的 21-24%**。 自2024年以來，中國的曲線變得更加陡峭，而陡峭的原因是中國加入世貿組織，一直持續到2024年。 2024年和2024年，中國對日本對美國和越南的出口替代以及墨西哥對中國對美國的出口替代分別是。
聰明的創業者如何突圍和應對？前天，商務部正式蓋章結論，越南是中國在亚细安的最大合作夥伴，世界第四大合作夥伴，雙邊金額已連續兩年超過2000億美元，同時，中國是墨西哥的第二大合作夥伴，2024年邊境貿易將增長40%以上。
2024年，中國在墨西哥的投資增長了兩倍多，2024年，中國在一些優勢產業上大幅向墨西哥擴張，特別是一些中國龍頭企業在墨西哥北部投資。
縱觀我國服務業出口資料，服務貿易領域智財權使用授權出口量從2024年到今天已有近30年，對外出口佔比從022% 至 313%，增長了10倍以上，我國智財權授權出口總額已達130億美元。 但實際上，我們看到許可費仍然處於赤字狀態，2024年整體赤字約為310億美元，美國盈餘741億美元這意味著，事實上，每年從外部購買智財權的成本約為450億美元。 高通的年度專利許可收入大致相當於中國整體外國智財權許可收入的一半。 高通公司每年還將20%的年收入投入研發，以確保其能夠繼續獲得創新優勢。 其實，我們在國外購買智財權並不是一件壞事，也是我們對技術的渴求和對智財權保護的重視，但從結果來看，我們可能離創新型國家的道路還很遠。
微觀：中美私募市場雙雙下跌
我們來看一下微產業資料，整個中美私募市場其實是相當同步的，無論規模還是完工數量，都出現了下滑。 大家看過很多中國市場，其實美國市場也是近九年來最低的。 我認為這背後可能有兩個原因一是加息形成的高利率。 對於出資者來說，低風險、流動性強的資產可以獲得穩定的現金流和收益;其次，美國的二級市場表現不佳，你經常可以看到，在標普指數SP500疫情之後，各種**都屢創新高。 事實上，如果我們把資料拆開，這裡有乙個問題，SP500的284%指數由七大公司組成，七大公司——蘋果、亞馬遜、Facebook、Microsoft、谷歌、英偉達和特斯拉，其股價具有很強的頭部效應，是標準普爾500指數**的主要驅動力。 從今年上半年到昨天，整個標準普爾500指數上漲了約33%，如果除去這7家公司，它實際上上漲了6%。 畢竟，在經濟疲軟的情況下，整體估值前景被下調，所以美國IPO市場不好，二級市場無法撤出，流動性就會出現問題所以這也是為什麼美國募集資金數量和募集資金總額也在下降的原因。
但是如果我們看一組數字，在中國募集的資金數量和金額在美國大約是1 4，但是我們管理人的存量大約是美國的6倍，所以平均而言，我們單個管理人的募資能力在美國不到1 20， 所以我們的整體管理規模，其實從去年的表現來看，是相當嚇人的。從2024年開始，國內的股票經理開始慢慢清理，美國的增速一直有限，而這個資料從我開始職業生涯以來就沒有增長過那麼快，但在這個亂象叢生的時代，美國的頭部GP其實也在想辦法，比如併購， 經理人對經理人併購，試圖通過併購找到新的增長點，覆蓋自己過去不擅長的領域，如區域、賽道等。
我們來看看各個行業的變化，這個資料還是挺血腥的，大家可以看看各個行業的融資節奏，我們把過去八年的時間提煉出來，比較一些行業從A輪到B輪的融資間隔，看看這條虛線，這個資料和大家的經驗應該是一致的， 曲線上公升最快的是消費，2024年之前消費的行業融資區間是幾個月14點左右，一年多了，我們經常看到當時的新聞，投資者整體坐高鐵去長沙，坐高鐵去武漢，坐高鐵去無錫， 坐高鐵到成都，去投資，投資消費企業，一年多來，這個聲音沒了，已經擴大到43個月了，也就是，在過去的一年裡，一些消費公司想要賺錢，基本上要跨越三年以上，這還是相當可怕的這意味著現金流可以維持到這個時候，尤其是所謂的新消費需要大量的投資來搭建壁壘，手頭的現金可能基本耗盡。 製造業和資訊科技行業的整個融資區間逐年縮短，而且比較穩定，所以看這些虛線，可以充分意識到，這些行業中，過去哪些是資本願意追逐的，在什麼時間點開始追逐，哪些行業一直保持穩定和低波動。 這對投資者選擇合適時機的能力構成了非常大的挑戰。
我們以計算機行業為例，這是乙個二級市場的標籤，包括計算機裝置、智財權服務和軟體開發，接近一級市場網際網絡+或工業網際網絡。 我們看這個行業，其實05年到15年屬於行業成長期，16年，隨著監管和行業慢慢進入飽和期，行業開始慢慢進入清倉期體現在企業端，企業成長期和清算期的ROE分化非常顯著，且清算期最大、更高。
（4）中位數和下四分位數的表現不如成長期。
然後我們對映到投資業績，這是基於我們過去的盡職調查資料，我們看到每個年份的收益波動與產業發展週期基本一致，因此行業時機嚴重影響收益水平，這時就要求投資者能夠穩定、持續地跟蹤不同的行業， 形成整體資產配置，對沖行業變化，對沖經濟週期變化帶來的業績波動。
融資壓力加大，LP要求“苛刻”。
我們來看看中國和世界私募股權LP的構成差異，如前所述，海外單一GP募集資金遠超國內，另乙個重要原因是長期資金是海外**高比例且穩定的投資者：**遺囑、捐贈**、公共養老金、個人養老金，佔LP的4%以上。 在中國，這一比例僅為052%。因此，這些長款是美國VCPE快速發展的基石，也是單一GP管理規模如此之大的重要推動力和原因。 美國大概有近35萬億美元的個人退休金**，雇主養老金**可以按比例進入市場，我們經常聽說加州公務員退休**，他過去10年在VC和PE上的配置接近其整體比例的13%，這意味著這個家族在過去十年中可能會分配550億美元（超過3500億元人民幣）來進入一級市場。
讓我們來看看這個行業喜歡談論、關心和鼓動什麼。我們發現，中國保險公司在股權和海外的配置比例差異一直很小，甚至略高一些，我們認為這個問題不在於配置比例，而在於保險公司的保費、出資和配置，最大的驅動力來自負債端， 也就是我們在這裡買的保險，如果責任方少一點，分配比例是一定的，出資肯定少一些，美國的保費餘額在8萬億美元左右，而我們的保費餘額只有20萬億元，在募資壓力遠高於美國GP同行的環境下， 我們能夠在更殘酷的市場競爭和更動盪的市場中脫穎而出，獲得保險公司的長期資金，並測試每個GP的競爭力，以展示他們的魔力和差異化。
我們來看另乙個活躍的群體，那就是**指導**，前天我們研究院剛剛發布了今年的**指導**報告，提到存量在2左右99萬億（3萬億），1557**指導**，目前已進入整合階段，增速明顯放緩，增速最快的是2024年，今年是退出期的高峰期。 我們看到一些趨勢，我們覺得**指導**已經進入了乙個比較良性的時代，比如今天在反投資口徑其實很寬，叫廣反投資口徑，反投資倍數低，退出方式比較友好（比如延長原價購買**指導**份額當年），投資比例高，我們知道很多地方都可以走出去， 與GP有較好的互動和話語討論，並在管理中引入了大量的盡職調查條款和激勵措施，因此，我們感覺到**指導的主體或一組**指導**越來越接近市場化，尊重市場化，再加上當今的經濟環境和融資壓力，我們相信**指導**已經逐漸成為GP非常優質的合作夥伴和投資人。 印象非常深刻的是，2024年，這次大會在北京國貿中心中國大飯店舉行，我們組織了一次國資龍頭高層論壇討論，在乙個小房間裡，現場還有一些其他的代表，我們發現，在那個時候，其實和行業互動比較困難， 而且我們存在著嚴重的溝通資訊鴻溝和高昂的溝通摩擦成本。
我們也看到，在進行次級投資的同時，越來越多的國有資產後台管理人直接參與市場投資，並成為市場中占有非常高的比例。 對此我們經常會思考乙個問題，丟擲乙個討論，剛才跟嶽科財經的林東也在討論這個話題，其實業內還沒有看到國有資產在直接投資領域參與度的增加，對於整個行業和創業者來說，是好訊息還是壞訊息。 因為國有資產的所有權背景比較特殊，業內人士認為，國有資產的背景決定了它往往更像是意志、權利和資源能力的延伸，它相對大於市場化競爭，其中會出現不正當競爭的問題， 過去是以市場為導向的行業如何與國有資產互動的充分競爭，包括企業、企業家如何與國有資產互動，其實現在我們還沒有乙個準確的答案。
以下部分資料來自我們的季度投資景氣報告，主要受訪者為相對以收益為導向的金融投資者，對次級投資者（主要是保險、家族辦公室等機構投資者）沒有附加條款。 我們看到，整體貢獻意願很低，占近百分之九十。 賽道上，科技和醫療絕對是大方向，意外消費的關注度有所回公升，我們剛剛看到資料表明，現在消費的融資區間較大，行業已經進入低谷期，但會更受青睞，這與我們之前提到的行業主題的不斷變化相呼應。 不過，對於IRR、DPI三大指標，MOIC的要求還是比較高的，從淨IRR預期來看，25%的受訪者認為10%以上符合預期，50%的受訪者認為符合預期，MOIC到期兩到三次，這還好，但DPI五年做一次， 從我們的績效標準來看，這是很難實現的。
在另一類S交易資產上，很多人提到貼現率應該折7%，20%的人認為應該折5%，DPI應該在每年15%到17%之間，內部收益率到期要達到20%。 好在如今的市場流動性差，募集資金難度高，所以確實有更多的股票可供選擇，談判的機會也比較多，但同樣也是S交易中的買賣共建市場，所以很多持有優質股票的管理人在做股權轉讓時，往往希望買家匹配一些自己的主人， 這是一種普遍現象。
LP專注於什麼樣的GP？“樂觀、不屈、務實”。
最後，我們來看看今年三季度海外大型資管機構的普遍預期，包括知名的黑石、先鋒等。 除了美國控制通脹的能力和中國經濟之外，這種共識預期基本不一致，大家都認為很不錯，說明大家能達成共識的事情很少，行業亂象的趨勢還會持續很長很長一段時間， 沒有人能看得清楚。
我們進行了調研，總體來看，我們剛才似乎提到大家的投資情緒都在下滑，大部分以中短期投資收益為目標的基金，如今都在試圖離開市場或者已經離開市場，而高淨值人士這麼多年被各種主題和課題收穫了一輪又一輪。 超高淨值人士、單一家族辦公室，因為他們的眼光、經驗、財務實力、資源，讓他們對週期更加敏感，所以在本輪美元加息之初，很多人開始規避風險，轉向收益更穩定的資產，比如美債。 對於股權投資來說，已經進入了要麼離開，要麼風險偏好大幅上公升，追逐超高收益，要麼存在超高收益機會，比如年化70%，或者乾脆違約的局面。
不過，過去一些行業頂級GP在一定時期的表現確實傷害了中國的金融投資者。 中國金融投資者普遍缺乏配置，這使得收益的縮減不可避免。 保險、國資、投資都是因為負債管理，因為保值增值，因為產業扶持，還在繼續配置股權資產，但普遍縮小了出資規模，放慢了出資速度，投資更加審慎，投後越來越嚴格， 這就是今年市場的真實面貌。
行業的泡沫常說是慢慢“清零”的，但如果乙個行業甚至沒有泡沫，這個行業的發展肯定會進入乙個平台期或進入衰退期，但中國的私募股權行業和風險投資行業是少數能夠真正幫助行業、助力行業發展的行業之一中國的投資群體是為數不多的能夠以低成本幫助創業者和創業者的群體之一，所以我覺得我們應該珍惜這些人。
稍後我們會發布乙份中國LP和國有資產的名單，這份名單我們每年都會發布，名單中有兩個有趣的方面是比較分散的，我們盡量讓LP和GP投票：你關注誰。 我們看到GP關注的LP其實有很大的出資能力，說明目前融資還比較盲目，衛星的釋放確實多了一點，市場經常聽說幾千億顆衛星，但實際投資能力水平還是受到各種條件的制約。 今年，我們列出了行業內增長最快的GP榜單，這份榜單上有很多陌生的名字，可能是市場的變化帶來的，是行業劇烈變化帶來的，而市場的河流一路前行，總是有分叉和回報， 所以有一些機構處於變革時期無論是一些以上公升姿態吸引行業關注的新生力量，還是深耕多年，在乙個週期中回歸視野實現飛躍的新生力量，之所以成為今年最引人注目、關注度上公升最快的，正是這批機構表現出了共性： 樂觀、不屈不撓、努力工作。
我希望這個行業能夠繼續充滿活力和浪漫主義，這個國家仍然需要每個人，企業家需要每個人。 提前恭喜獲獎者。
最後，再次感謝各位的到來，希望大家在本次大會上有所收穫，祝大家在廣州一切順利，感謝各位領導，感謝各位嘉賓！