2024年是逆轉的一年。 隨著“十四五”規劃的尾聲，科技創新和產業公升級將進一步深化，現代產業體系建設將加快，經濟體系優化公升級步伐將進一步加快。 股權投資行業進入了乙個新的歷史階段，行業需要趁勢而上，趁勢而上，趁勢而上，輕裝上陣。信心是最大的財富，愛是最大的動力，勇氣是最大的力量。
融眾財經2024（第十三屆）中國資本年會隆重召開，雲集了LP、VC PE投資機構及國資、市場化母公司等創新型龍頭企業，聚集**主管部門、國有資產**指導**、市場化家長**等，對新形勢下的行業生態進行全面視角挖掘與問題！
會上，會議以“IPO收緊，主動退出策略新定位”為主題，進入“退出專場”討論環節。 同創偉業合夥人董東東，前海木**管理合夥人李占傑，深圳高新投資投後管理負責人劉爽，雲澤資本創始合夥人兼董事長馬雲，江幹資本管理合夥人裴萬辰，臨信投資總經理宋彥彥參與論壇討論，奕辰資本創始合夥人、董事長馬衛國， 主持論壇。
以下為融眾財經整理的“融眾財經2024（第十三屆）中國資本年會”退出特別論壇環節精彩演講實錄。
馬衛國：大家下午好。 今天我們圓桌會議的主題是關於退出。 近兩年來，投資行業一直處於內卷之中，無論是融資、投資、管理還是退出，都是同樣的情況。 在本次退出環節，我們邀請了在行業內不同領域投資過、做得相當不錯的機構，與大家分享退出的話題。 在如此困難的情況下，分享您的經驗，遵循流程，並請這裡的所有客人簡要介紹一下自己。
董東東：女士們，先生們，大家下午好，我是來自同創偉業的董東東。 一直負責2000年成立的同創偉業投後管理工作，至今已投資企業近700家，管理規模達350億。
李占傑：大家好，我是來自前海的李占傑，我們管理過前海母親**，初始規模達285億，還管理了幾個區域**，包括智慧型互聯、大健康、電子科技、新能源新材料、產業等專業直接投資。 此外，還包括自有IPO**天使**，整體管理規模約700億，是粵港澳大灣區最大的市場化VC PE管理公司之一。
劉爽：大家好，我是深圳高新投資的劉爽。 高信投資成立於1994年，是國內最早從事風險投資的國有企業之一。 當年成功投資大族雷射，也是國內首批推出中小板上市公司的投資機構之一。 目前，高新技術投資總體管理規模150億元，投資企業總數450家。
馬雲：謝謝主持人，我是雲澤資本的馬雲，雲澤資本成立到今天是第八個年頭，主要圍繞材料、軍工和電子資訊三大賽道進行深入培育，雲澤資本的投資同事也是來自行業，在細分的賽道中，我們也投資了幾十家公司， 從水下工程的挖掘驗證和賦能，以及系統化退出交易網路的形成，也建立起了自己的一方，希望今天就和大家分享。
裴婉辰. 大家好，我是裴萬辰，來自北京江根資本，新疆資本成立於2012年，先後投資專案90多個，已退出專案20多個，管理專案70多個，目前有20多個處於上市階段或申報階段，基金管理規模有一定的規模， 而且其實也有幾塊錢**也管理好了，只是規模不是特別大。謝謝你的邀請。
宋妍妍：大家好，非常高興參加這次活動。 我是來自上海臨信投資的宋妍妍。 成立於2015年，從成立至今，一直定位為硬科技產業投資平台。 成立八年多，沿著產業鏈的上下游，從種子輪到併購，全球各個階段沒有限制。 目前，共投資專案100餘個，其中IPO專案17個。
馬衛國：我也想自我介紹一下，我是億辰資本的，一家成立才五六年的公司。 我在投資銀行工作了 20 年，在過去的 10 年裡，我一直在投資 PE VC。 主要投資仍集中在新能源汽車產業鏈和半導體產業鏈。 剛才交流之後，基本上每個機構都和我們都有一家合資投資公司，所以我們平時溝通很多。 以下話題將在出口前後與您分享，每位嘉賓都可以根據自己的案例和實際情況與您進行交流。
2023年投資者退出案例分享。
馬衛國：以下話題將圍繞退出與您分享，每位嘉賓可以根據自己的案例和實際情況與您溝通。 第乙個問題是整個2023年如何退出，另乙個問題是在VAM回購時如何處理觸發條款。
董東東：近三年，同創偉業以IPO退出為主，IPO退出結果還不錯，2021-2023年的IPO數量分別包括14、17、13。
整體來看，自去年下半年以來IPO政策調整後，IPO退出壓力較大，其實我們在2023年初就對退出策略進行了明確的調整。 除了確保現有IPO專案的退出外，還需要關注併購，以及交替退出和轉讓的機會。 對於前期投資和小額投資，如果成長性好，可以把握一些重要的再融資退出機會，而不是只關注IPO退出部分的收益，或者關注企業成長部分能給我們帶來的投資收益。
對於回購和VAM的實施，過去幾年，考慮到疫情的影響，我們對企業的回購和退出有一定的容忍度。 然而，在疫情之後，我們一直在加強對回購條款的執行。 現在我們基本上要提前半年到一年跟公司溝通，這是現在我們退出的非常明確的要求。 同時，在內部，我們也增加了投後會議的頻率，系統會詳細梳理所有專案，每個專案都要提出明確的退出方案。 乙個不確定的專案很難通過退出，所以明確的退出計畫是我們從2023年開始嚴格執行的退出策略。
此外，併購是我們今年投資銀行重點關注的一項任務，除了與上市公司、產業資本合作，甚至與很多地方合作外，我們還在推動更多的互動，促進交易。 今年年初，我們即將運營乙個專案作為例，該專案目前是IPO黃燈企業，沒有A股板塊可收，目前上海證券交易所的**指數還沒有達到。 因此，我們會提前做好投後管理工作，與券商和行業夥伴合作，整合專案的行業。 在產業整合的同時，我們將對併購和退出進行安排，這是我們今年年初將重點關注的專案。
馬衛國：有兩個啟示，涉及需要提前安排賭局，提前半年與公司溝通。 二是提前做好投後管理工作，多與券商、投行溝通，利用他們的資源，謝謝。
李占傑：我是用我們母親**投資的專案作為退出策略。 整體來看，仍以IPO為主，去年上半年共完成9宗IPO。 下半年，IPO暫停，對我們產生了很大的影響。 作為退出的主要渠道，整個IPO的可能性大大降低。
因此，我們一直在研究逐漸增加後輪退出的可能性的可能性。 總體策略是採取交替出金的方式，上一輪出水後，下一輪暫時不出金，下一輪融資出水。相對容易為企業接受。 這是我們做出的調整。
二是加強對賭回購退出。 例如，第一年，投資企業對賭回購簽約率在56%左右，但近年來逐漸增加到60多甚至70。這更多的是一種心理上的安慰，公司做不到，其實很難再和它說話。 我們也在積極地開展這方面的工作。 對於正常的對賭返購企業來說，採取的策略無非是先說而已，相處不來可以邊打邊聊，做不到就拼命，開這樣的策略。
今天要分享的案例，不是簽訂了對賭回購協議的案例，而是一些沒有簽訂對賭回購協議的案例。 乙個例子是一家貓糧公司的天使輪專案。 公司後來破產了，按理說這三百萬就沒了，但從投後責任的角度來看，還是想爭取，最後找到了公司創始人資金控制不實的證據，讓創始人自掏腰包掏出80萬元來補償我們。 其實在很多情況下，大多數風險投資機構都選擇平鋪直氣概，但我認為在現在這麼困難的環境下，多拿回一分錢就是多出一分錢給LP，現在賺錢太難了。 因此，我們要針對一些沒有對賭回購的專案，在法律合同中找出相關漏洞，用法律保護權益，最終力求利益最大化，這也是我在對賭回購中要講的。
馬衛國：這兩年生意一直不好，但律師的生意卻增加了，因為涉及**訴訟和投資訴訟。 李總說的很好，就算不簽對賭回購協議，也能抓住企業經營中的違規行為，會有訴訟的機會。
劉爽：現在IPO退出確實越來越難了，2023年高科技投資退出效果比較不錯，已經撤回了30個專案左右。
2020年前後，投資了一家生產電子膠的公司，下游市場需求量大，但行業引進週期較長。 2023年，這家公司被引入新能源賽道，在資本市場上獲得了大量關注，並獲得了新一輪融資。 因此，借助這個時間視窗，高新投資通過交替退場，獲得了該專案收益的5倍。 平均而言，年化收益率也在150%以上，我們認為，轉讓和退出在一些專案上也能獲得相對較高的收益。
綜上所述，對企業自身發展的要求還是比較高的，一是企業自身的發展必須符合預期，同時也要對未來的成長有明確的期望。
另外，第二點講到如果專案是由績效VAM觸發的，有我們在2020年投資的乙個專案是做精準製藥給藥幫浦，因為在疫情期間，公司海外業績大幅下滑，觸發了業績VAM。 當時，綜合考慮，公司業績目前大幅下滑主要受疫情影響，其次是其核心優勢，客戶壁壘優勢依然存在，我們當時的投資邏輯依然有效。 我們預測，在疫情後期，公司仍出現業績回暖的跡象，因此當時免除了業績補償。 的確，在2022年下半年，公司業績增長更加明顯，同時，2022年下半年也獲得了新一輪融資。 該解決方案不僅幫助公司渡過難關，還降低了我們自己的投資風險。
因此，從總體上看，有必要結合企業的實際情況，做出全面的解決方案。
馬：考慮到各機構投資專案數量不同，體現在絕對數量上，我們更看重“存回比”，2023年雲澤資本一直保持相對較高的存回比，預計2024年業績應超過2023年。 基於此，我們的第一階段**在三年內實現了MOIC到5，DPI達到1，第二階段**也在兩年半內實現了相對較好的DPI水平。 在專案退出的形式上，我們不僅依靠IPO，而且對於持股比例比較高的企業，在綜合考慮MOIC和DPI最高層的基礎上，實現部分轉讓交易退出，並通過併購，實現專案退出。
近年來，由於IPO的快速推進，各投資機構都迎來了IPO的盛宴，但在未來IPO整體收緊的情況下，形成系統化的轉讓交易和併購方式，對於投資機構來說具有重要意義。 我們看到，目前一級市場存量為15萬億元，有大量資產待交易，目前大家都在盯著S母，大部分都集中在非常發達的地區，規模與一級市場存量規模相比還是很小的， 而且供過於求，所以面對S母，專案轉讓的折扣，選優中的優，複雜的盡職調查過程，對我們投資機構非常不利。基於此，我們將目光轉向了經濟較發達的被忽視的三四線城市、硬科技上市公司較少的地區和傳統產業的轉型。
在這些目標領域，我們建立了穩定的GP合作夥伴，同時合作策略更多地體現在S+D上，既有舊股資產的轉讓，也有後期直接投資層面的一些共同投資機會。 去年，我們也成功實現了被投資專案的轉讓交易退出，A輪投資後不到三年的時間裡，我們就有了十倍以上的收益，實現了部分轉讓退出，現在最新一輪已經達到了20倍。
我分享的是去年併購退出完成的乙個案例，這個專案在會議第二天就被競爭對手舉報，實際控制人參與配合調查，所以上市流程被終止。 在完成4個多月的合作調研後，該公司當時的股東和投行機構都在暗示與上市公司併購。 但我們認為，當時公司淨利潤為7000萬或8000萬元，對於公司與上市公司進行併購談判來說，並不是乙個非常有利的方式。 因此，我們當時提出，公司完全擁抱國有資產，實現產業協同效應，按照這個想法，最終說服了實際控制人，他也完全接受了我們的建議，並迅速體現在這條路上。 在此過程中，我們不斷幫助實際控制人與各國有機構進行接觸和談判，從而提公升收購，經過半年的共同努力，順利讓企業與深圳最大的國有資產實現了擁抱。 在收購40%的股份時，除實際控制人和團隊的32%外，在剩餘的8%被收購股份中，我們**持有2%的股份，實現併購。
裴婉辰. 我們過去退出的20多個專案案例中，基本上集中在IPO退出、併購退出、回購退出三個方面。 事實上，在投資過程中，每個投資機構在投資公司時，都希望與公司共同發展。 但我們站在中間，希望保證有限合夥人的利益。 在投資的時候，大家可以說是蜜月期，但是一旦觸發了相應的回購條款，如果上市的時間節點沒有按時上報，後期就會出現各種糾紛。
我們對併購退出的路徑更為樂觀。 事實上，江幹資本成立之初，主營業務就是做併購和投資。 因此，當我們在處理我們現在準備退出的專案時，我們可能會更多地考慮併購。
剛才李總也表示，如今的二級市場表現不佳。 一級市場和二級市場的作用其實是相輔相成的，風險投資之前沒有說過要實現一級和二級市場的反週期相互調整，併購在其中發揮了更大的作用。 事實上，我們認為併購是優化資源配置、激發市場活力的重要途徑。
公司今年也在布局大量的S**業務，因為LP**之前到期了，有DPI要求，國有資產會回歸主營業務，資金到期後不會繼續投資，所以S**在市場上的機會會比較大。 在做好投後管理的同時，我們也會關注市場上比較好的S**投資機會，包括目前池中有40多個優質S**標的進行整體篩選的階段。
馬衛國：謝謝裴總，當乙個企業遇到對賭回購時，首先要做的就是看看如何幫助公司渡過難關，這確實不好，盡量把重點放在併購和退出上，這對企業更好。
宋妍妍：臨信投資退出主要路徑有三種，第一條是最主流的IPO上市退出，第二條是合併，第三條是股權轉讓。
2023年，在7000多億的退出中，將有近十個專案被覆蓋，收益率會非常好，接近7倍的水平。 從上面的出口來看，我們確實在行業內有乙個非常大的亮點。 其實，從退出的角度來看，公司並不意味著退出的手段有多聰明。 退出它只是乙個結果，它的原因是什麼，或者投資本身的質量。 一是可以投資乙個好的專案，二是投資專案後能否繼續賦能，提公升行業價值。 因此，關注的本質應該是如何做出更好的投資。 即使IPO收緊，龍頭企業也必須有機會上市。 即使不是通過IPO上市，仍可以通過股權轉讓或併購的方式進行轉讓。 稀缺資產和良資產，永遠不愁退出路徑和渠道。 因此，要注意“投資”的終結，抓住核心本質，其實退出是理所當然的事情。
目前，在我們投資的100多個專案中，沒有乙個專案被清算或回購。 當一家公司觸發 VAM 時，在處理這種情況時，我們確實必須考慮如何幫助專案糾正偏差。 因為其短期偏差可能不會影響專案的長期基本面，所以在這種情況下越是需要發，就越需要股東對自己的支援。 同時，將討論股份補償，這也是公司力所能及的。 如果我們真的實施回購，或者說是清算，其實我覺得最終的結果還是乙個沒有最終贏家的雙輸局面，實戰中是非常困難的。 我們仍然需要努力，如何繼續授權和幫助專案糾正偏差並幫助它成長。
馬衛國：關鍵是要投資優質專案。 林信作為垂直領域的專業投資機構，表現依然突出。
投資者對北京證券交易所和香港聯交所的看法。
馬衛國：時間關係，只有十分鐘，最後乙個問題，北京證券交易所這段時間很活躍，也更鼓勵大家去北京證券交易所做中國的納斯達克，另一種方式就是去香港證券交易所。 在這種情況下，您如何看待北京證券交易所和香港證券交易所？
董東東：去年6月，科創板和創業板第一門檻上調後，很多企業開始轉型。 然而，北京證券交易所和香港證券交易所之間仍然存在一些猶豫。 從我們的角度來看，我們一直鼓勵和推動企業去北京證券交易所。 由於北京證券交易所是目前資本市場中唯一處於分紅視窗期的板塊，因此對於符合北京證券交易所上市條件的公司來說，這一時期將是更好的選擇。
李占傑：我們也是比較相似的，如果公司去創業板和科創板，說不定幾年就能上板了。 如果你去北京證券交易所，你可以馬上上去，否則會很重要。 目前，我們也在積極推動面臨紅燈和黃燈影響的企業積極進駐京交所。 但對於更好的，有機會成為創業板或科創板的小領頭羊，我們會建議公司再等一會兒，再打一戰。
對於香港聯交所，我們仍然不承認它。 因為整個港交所的估值和流動性確實相差太大。 但對於這種考不上科創板，只能去港交所換取一定流動性的企業，還是被勸去港交所試一試。
劉爽：隨著政策的完善和市場需求的帶動，北交所的活躍度正在逐步增加。 去年12月，北京證券交易所的股價體現了資本市場的一定程度認可。 然後，從去年下半年開始，科創板上就有不少公司被裁掉，很明顯，北交所的認可度和接受度正在逐步提高。 作為我們的機構，態度也是支援企業申請北京證券交易所。
馬：我剛才提到，北京證券交易所的市盈率正在逐步提高。 不過，從目前的狀態來看，北京證券交易所仍然是乙個整體的股票博弈市場，未來的流動性是否會有長期的可持續和穩定的狀態，是我們觀察的重要指標。 對於我們投資的公司，我們鼓勵他們去北京證券交易所，但有幾個原則：第一，取決於被投資公司本身的質量和未來成長;其次取決於整個市場的流動性第三取決於投資專案整體估值的安全邊際。 我們鼓勵一些市盈率基本可以與科創板和創業板對接的企業繼續沉澱，繼續做大。
裴婉辰. 
在北京證券交易所和香港聯交所這邊，香港聯交所去年表現不佳，所以也許我們對港交所的態度比較保守。 但在北交所開盤之初，我們就對其流動性感到擔憂，但從去年下半年到現在，我們也看到了北交所的成長，包括後面，可能有傳言稱，市場將在3月和4月有直接的出路， 所以如果我們投資的公司在北交所上市，我方是全面鼓勵的狀態，所以我們也希望被投資的公司能夠順利登陸北交所。
宋妍妍：我們的基本態度是，公司選擇在哪裡上市，並決定最終解決什麼問題。 比如現在資金短缺，如果北京證券交易所能幫你解決這個問題，我們沒有異議。 對於北京證券交易所最終將何去何從，能否達到大家的預期，目前仍存在不確定性。
從我們的角度來看，如果有一家公司有這樣的嘗試，我們不會反對。 但仍鼓勵企業不斷提高造血能力。 然後可以積極嘗試其他路徑。
馬衛國：謝謝女士們、先生們。 退出確實是乙個大問題，我們已經投資了11個專案，上市了2個，5個在意願審查中，今年有4個可以去IPO，今年我們也主要鼓勵企業去北京證券交易所。 由於深圳和上海兩塊板，等待報告的時間太長了。 而且緊縮很可能會持續下去，不可能說會在一兩年內結束。 至於北京證券交易所，還有乙個視窗期，如果不抓緊時間去北京證券交易所，估計標準也會迅速提高。 再去北京證券交易所也很難。
所以，我對投資銀行和投資的感覺是抓住資本市場的任何機會，只要符合條件，就可以早點做，不要觀望。 一切都是動態的，在兩三年內，標準可能會很快提高。
總結今天的圓桌會議，我想大家都聊得津津有味，非常好也很全面，從退出多元化的路徑到未來可能改變的整個投資策略，總結起來，第一次多元化退出，大家應該想好自己的方式，第二對投資策略，乙個是前期更願意投資， 如果投資專案***臨信我投得好，不用擔心怎麼退出，一定會退出。
二是未來的併購機會，我認為今年之後可能會有更多的併購機會，上市難度大，很多殼牌都有殼牌的價值，或者很多上市公司、傳統行業保護殼牌，去做併購，收購一些高科技企業。
今天的圓桌論壇就到這裡，謝謝大家。