許多投資者發現，巨集觀因素影響著CXO的景氣度，但對於如何追蹤景氣拐點，他們仍然感到困惑。 市面上常用的跟蹤指標包括投融資資料，以及CXO的詢價、簽約相關指標。 投融資資料往往逐月波動，降低了跟蹤的準確性，單一的跟蹤指標容易造成“盲人摸象”。 我們認為，要解決上述問題，需要通過追蹤下游創新藥行業研發熱情的趨勢，追溯源頭，判斷CXO繁榮的拐點。
海外需求回暖，多肽等新領域拓展加速。 需求端，2023年以來，來自海外大型藥企的國內CXO企業CDMO需求回公升，客戶詢盤逐步改善。 恆強是中國臨床CRO領域的強者，其新訂單總數有所波動。 在供給端，近23年來，CRO領域更加注重人的效率提公升，CDMO領域小分子產能建設放緩，多肽等新領域產能持續擴張。
外需：融資暖，需求穩定。 從巨集觀角度看，海外藥企應對巨集觀週期的經驗已經比較成熟，這在一定程度上造就了“巨集觀因素、生物醫藥科技股表現、投融資CXO表現”的傳導路徑更加順暢。 特別是，美國生物醫藥領域投融資變化對海外CXO公司業績的影響反映在當年，而不是市場普遍認為的明年。 從微觀角度來看，海外創新藥產業的分工更加清晰，即藥業更負責臨床研發和商業化，生物科技更負責臨床前和早期臨床研發。 受此影響，隨著23Q2-Q3海外生物科技融資金額持續正增長，海外臨床前CRO領域的訂單指標也有所改善（23Q3的訂單取消率和淨訂單出貨比均有所改善）。
內需：融資觸底反彈，需求觸底反彈。 國內生物醫藥領域的融資規模決定了CXO內需的增加。 從23Q1到Q3，國內生物醫藥領域整體投資依然謹慎，值得關注的變化是，投資機構的**指引**和國有資產數量大幅增加（23H1超過60家，23Q3超過70家）。 國內生物技術融資有底嗎？ 除巨集觀因素外，我們認為，當生物科技在一級市場投資價值被重新定義時，國內生物醫藥領域的融資環境有望觸底反彈**：
1）無論是影響創新藥長期現金流的醫保支付政策，還是影響上市成功率和“內捲化”強度的審評審批政策，政策框架日趨成熟，穩定了國內創新藥估值體系。
2）國產創新藥已實現從上市到上市的轉型，例如在ADC領域超車，國產PD-1已獲FDA批准上市並定稿**。隨著走出去邏輯的不斷強化，國產創新藥的估值空間被開啟。
3）一級醫藥基金退出路徑逐漸清晰。隨著國內生物科技與醫藥分工的逐步明確，IPO和併購都是較好的退出路徑，即並不是所有的生物科技都必須上市並發展為醫藥。
投資建議：CXO的外部需求總體穩定，由於海外創新藥產業發展較為成熟，“巨集觀因素、生物醫藥科技股表現、投融資CXO表現”的傳導路徑較為快速，23Q3海外融資公升溫帶動海外CRO訂單指標改善。 內需仍在觸底反彈，在創新藥政策框架日趨成熟、走出去實現跨越式突破的背景下，優質供給是除巨集觀因素外決定國內生物技術融資的關鍵因素。 在建立需求拐點的過程中，巨集觀因素公升溫、中美關係改善、國內下游產業公升級加速，有望催化市場釋放樂觀預期，CXO股價提前反應。 建議關注藥明康德、康成、泰格醫藥、凱萊醫藥、普銳斯等。
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藥生物學-醫藥外包產業系列深度報告5號：創新藥產業趨勢下的CXO景氣拐點-光大**[王明瑞]-20240109[第24頁]”。
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