（報告製片人作者：浙尚**、寧福傑、陸子辰）。
1.1、深耕演藝產業，股權結構集中
公司是中國演藝股第一，全球十大主題公園集團之一，連續多年榮獲“全國文化企業30強”稱號，是國家文化體制改革的先進單位。 公司主營業務為主題公園及文藝演出的投資、開發與運營。 目前，宋城演藝以“演藝宋城、旅遊宋城、國際宋城、科技宋城、IP宋城、網紅宋城”戰略為指導，已建成和正在建設杭州、三亞、麗江、九寨、桂林、張家界、習、上海、佛山、澳洲等數十個主要旅遊區、30個主題公園、數百場永恆的愛情和演藝表演， 並擁有中國演藝谷等數十個文化娛樂專案。杭州宋成集團控股***、黃巧玲為本公司的控股股東及實際控制人，股權結構集中。 黃巧玲和他的演唱會黨直接舉辦13場23%的股權。 公司控股股東杭州宋成集團控股有限公司持有2772%的股份，黃巧玲及其協同演員直接或間接持有杭州宋城集團控股有限公司100股股份00%股權，最終持股比例為40%95%。
1.2、主營業務：現場表演+旅遊服務
現場演藝業務：公司打造了“主題公園+文化演藝”的獨特商業模式。 依託“宋城”和“永恆的愛”兩大品牌，以主題公園等特定場景為載體，為客戶提供以多種演藝劇目為核心的優質文旅產品。 已開通的專案包括杭州宋城、三亞永恆場景區、麗江永恆場景區、九寨永恆場景區、桂林永恆場景區、張家界永恆場景區、習永恆場景區、上海永恆場景區等。旅遊服務業務：包括輕資產輸出業務和線上售票業務。 輕資產出口業務由公司向合作夥伴提供品牌授權、策劃設計、導演創作、託管運營等服務，並收取一攬子服務費和委託運營管理費。 線上售票業務主要是指公司經營專案門票、演出票的線上直銷和分銷，以及在此基礎上疊加第三方**商家票務形成的聯合票券、套票銷售。
1.3 旅遊市場復甦，公司復甦態勢向好
行業和市場強勢復甦，公司營收快速回公升，費用率明顯改善。 2023年，五一假期期間的出行距離和消費活動均創歷史新高，國內遊客數量和收入均超過2019年同期水平。 夏季以來，旅遊市場延續了強勁的復甦勢頭。 據文化和旅遊部資料顯示，2023年上半年國內遊客總數為23人84億，同比增長639%；國內旅遊收入 23萬億元，同比增長959%。2023年前三季度，公司實現營業收入1618億元，淨利潤85億元，歸母公司淨利潤787億元，恢復到2019年同期。 93% 和 6197%；第三季度營業利潤為877億元，歸母公司淨利潤42019年同期分別恢復84億元。 86%。2020-2022年，公司各時期費用率處於高位，隨著**銷量和營收增長的恢復，23年前三季度銷售費用率降至382%，間接費用率下降到596%。
自2023年夏季旺季以來，各專案分階段恢復比例大幅提公升。 其中，杭州宋城已基本恢復到2019年同期水平，而麗江永恆情景區和桂林永恆景區則大大超過2019年同期水平。 在此基礎上，各景區進一步搶占市場先機，因地制宜開展專項活動。 在開幕活動的刺激下，上海永恆場景區的預售非常火爆，難尋單張票，截至7月底，共計預售票40多萬張。 杭州宋城舉辦首屆節日、嘉年華等主題活動，點燃了夏日的激情，客戶群體結構進一步年輕化、多元化，杭州市民活動開展受到廣大市民的熱烈歡迎，8月12日，《宋城永戀》創下單日21場演出的新紀錄。 得益於專案數量的增加和業務恢復率的不斷提高，根據公司2023年半年度報告，公司自暑假以來的整體人數和收入指標均已超過2019年同期水平。
1.4 花房的負面影響有望減少
華方集團2023年業績下滑幅度明顯，宋城演藝將從37持股比例更大06% 降至 3535%。華方集團持股25%的公司被**調查，涉及華芳集團因此事凍結賬戶資金1361億美元。 截至 2023 年 6 月 23 日止六個月，公司未經審計的虧損預計約為 2,910 萬美元，而 2022 年同期的淨利潤為 210 萬美元051億元。 調整後的淨利潤預計約為 5640 萬美元，而 2022 年同期的淨利潤約為 2 美元244億元，總市值23億港元。 目前，華方集團凍結的賬戶全部解凍，可用於日常業務運營，華芳集團已提交約155億元，並正採取積極措施，按照聯交所的復牌指引推動復牌。 公司將繼續督促華芳集團採取積極措施，推動案件進展。 目前，案件已移交檢察院，公司將繼續積極推進案件進展和審計師出具審計年度業績，力爭盡快消除對公司合格審計報告的影響。 根據復牌指引，華方集團復牌以2022年及2023年上半年經審計財務業績（評審）、獨立調查報告、獨立內控報告等條件發布為準，公司正在與復牌顧問、審計師、獨立調查顧問溝通並推進相關工作。 未來，公司將更加堅定地聚焦演藝主營業務，根據自身發展戰略，進一步制定華芳集團長期股權投資規劃。
2.1、全產業鏈賦能，運營模組聯動協同
全產業鏈的專業化，為宋城演藝築起了競爭壁壘。 在長期發展過程中，公司形成了專案選址、規劃設計、投資建設、導演與創作、舞台呈現、景區運營、營銷推廣、公升級改造等全產業鏈閉環，加上公司強大的工作產出能力，有效保障了公司的差異化管理能力和持續創新突破能力， 這有利於公司的成本控制、效率的提高和盈利能力。
主題公園+文化演藝“的商業模式，增強各業務板塊的聯動效應和協同效應。 公司從“一劇一園”的永恆愛情模式向“多劇院、多劇目、多活動、多票”的表演藝術園模式轉型公升級，不斷豐富演藝運營內容，拓展護城河。 這種以演藝為核心、主題公園為載體的商業模式，克服了單一主題公園缺乏豐富的文化內涵、建成後缺乏創新和變革、單一旅遊文化表演藝術專案經驗水平不足、無法滿足遊客個人參與和互動體驗需求的缺點。
演藝園模式盈利高效。 主題公園旅遊和表演藝術節目在主題公園內進行，遊客還可以在娛樂專案的其餘時間欣賞表演藝術節目，盈利模式高效。 據道羅文旅產業研究中心資料顯示，2017年，主題公園旅遊演出26場，僅佔演出總數的9場6%，而票房收入佔旅遊演出總票房的45%3%。
2.2.室內外影院矩陣，劇目多樣化，提公升客戶覆蓋
增加影院數量，完善室內外影院矩陣。 根據公司規劃，每個景區將考慮配套兩個劇場，一方面有助於豐富景區內容，增加旺季兩個劇場的承載能力，另一方面有助於防範風險事件，保障景區的持續運營。 為實現這一目標，2020年上半年，杭州宋城進行了大規模改造，推出了懸崖劇場、森林劇場、水架、沉浸式步行劇場等不同風格的劇場，多種個性化劇場為遊客帶來不一樣的表演體驗。
順應影院公升級，公司注重內容輸出的多元化。 公司持續製作多元化內容，構建多層次產品矩陣，滿足不同客戶群體的需求。 杭州宋城現已形成大型歌舞節目《宋城永恆的愛》作為主秀，其中有親子秀《哉！恐龍D真人劇《大**》、全息劇《幻影》、戰爭劇《影山紅》、大型互動體驗專案《廚隊長》和《上甘嶺》、武俠劇《燕青打架》、互動劇《全美案》、裸眼3D《奇幻空間》《懸崖**會議》《森林**會議》等涵蓋多種表演藝術形式和各種表演內容的戲劇矩陣。
2.3、低成本、高回報，形成可複製的重資產模式
公司重資產專案前期比較經濟。 雖然新專案投資額有所增加，如張家界永恆之戀、上海永恆之戀等，但整體投資較小; 與同行業企業相比，宋城演藝在初始投資方面表現出明顯的優勢：上海宋城的初始投資僅為8億元左右，而上海迪士尼樂園、長隆公園等專案的投資則超過300億元。 從畝地投資來看，宋城每平方公尺投資僅為3000萬至6000萬，也遠低於同類景區。 宋城演藝更注重運營管理，實現體驗和效率的提公升。
重資產專案合併後，客流增長降低了攤銷成本佔比。 雖然公司專案逐步擴大壯大，但隨著專案的成熟和投產後客流量的增加，攤銷費用佔收入的比重有所下降。 從2007年到2014年，攤銷費用比例從125% 至 188%，然後下降到146%。
在收入方面，宋城屬於演藝與主題公園相結合，經營業態豐富，經驗豐富，實現了客流轉化和利潤提公升的共同推動。 公司專案以表演藝術為主，古玩公園為配套設施。 自門票與演出門票合併以來，公司已全面轉向依靠演藝盈利，而古玩公園的重要性在於提高客戶留存時間，增加二次消費頻次，帶動相關住宿餐飲產業的聯合發展。 在演藝方面，公司採用室內演出，場地選擇靈活，極端天氣對演出安排影響不大，可控性強，同時容量易擴容，客流靈活。 在成本方面，宋城演藝管理效率高，人工成本低。 隨著舞台的極致打磨，宋城演藝形成了從作品創作、編排到舞台搭建、推廣的全產業鏈。 即使是在最繁忙的時候，可容納近4000人的宋城演藝團，場館之間也只能實現20分鐘的間隔。 此外，由於是室內演出，劇本創作能力強，多場演出，排期規範，規模優勢明顯，演員成本更低，單場演出約300人，比印象麗江等需要500人才能完成的戶外演出要少，標準化異地複製能力更強。 在回購方面，公司的劇本編排能力決定了擴張的成功率高。 早期，公司的劇本是董事長親自編寫的，為創意編排打下了堅實的基礎，進而培養了核心團隊。 據環球旅訊報道，該公司已將其創意團隊優化、調整和整合到目前既定的創意團隊模式中。 創作速度從每年兩場增加到每年10場。 公司2022年研發人員158人，佔比19%。 公司產品兼具藝術與美感，根據不同地區特點進行差異化，劇本不斷迭代公升級，保證使用者留存和複購，有望在開啟新的永恆愛情專案時實現更快的攀公升。
因此，ping效應帶動了規模效率，形成了宋城的強盈利能力。 宋城麗江開業後，永恆之愛營收快速增長，2016年已超過印象麗江，2016-2019年毛利率超過70%，相對穩定，高於印象業績。 麗江、三亞等永戀專案開業後持續攀公升，淨利潤率超過50%，ROE20%-30%，投資快，現金流壓力低。
3.1 上海宋城探索城市演藝 進入攀公升期
上海宋城位於黃浦江畔世博園內，由宋城演藝與上海世博發展集團共同打造，總投資8占地面積18039平方公尺，建築面積41200平方公尺，擁有三個室內影院，可同時容納近6000名觀眾，其中最大的可容納2900人。 除永恆愛情劇場外，景區還配備了演藝劇場、森林劇場、朋克廣場、**廣場、國莊廣場等10餘個劇場和表演場地。
上海專案在開業當年符合預期。 2021年4月29日，上海宋城開業。 2021年五一假期，上海永恆景區實現收入超2500萬元，接待遊客17人次9萬人次，宋城所有景區顧客單價創新高，打破全國宋城開年首周紀錄，打破全國宋城開年平均月收入紀錄; 2021年，國慶**周期間，上海永恆場景區全天推出50餘場演出，如黃浦江畔現場場景、飛行汽車表演等，出現在央視，成為國慶節演出市場的典範。 旅遊市場正在強勁復甦，上海專案有望重啟產能提公升。 2023年五一勞動節，國內遊客人數和收入均超過2019年同期水平; 夏季以來，旅遊市場延續了強勁的復甦勢頭。 據文化和旅遊部資料顯示，2023年上半年國內遊客總數為23人84億，同比增長639%；國內旅遊收入 23萬億元，同比增長959%。2023年7月1日，上海宋城重新開業，上海永恆景區預售火爆，難尋，截至2023年7月底預售門票總數突破40萬張，預計上海宋城有望重啟攀公升。
上海的客流基礎和客流結構為上海演藝奠定了基礎，演藝市場的需求拓寬了公司的成長空間。 與旅遊演藝相比，城市演藝的客群呈現出更多的個性化和本土化特徵。 2011年後，除少數例外（2015年和2020年），上海的客流結構維持了一半以上的本地居民，可以更有效地支撐該市的表演藝術市場。 同時，上海國內遊客規模遠大於杭州、三亞，均超過2016年之前杭州、三亞的國內遊客總數，2016-2020年差距逐漸縮小，2021年旅遊市場復甦後差距迅速擴大， 體現了上海旅遊市場的強大韌性。2023年上半年，上海共舉辦商業演出22054場，比2019年同期增長13%2%；吸引觀眾 119938萬人次，較2019年同期增加25人次1%；票房收入 832億元，同比增長165%，上海演出市場的強勁復甦，表明上海演藝市場需求旺盛，這將有助於上海宋城探索城市演藝，拓寬增長空間。
3.2 佛山專案開通有望迎來新增長
公司在粵港澳大灣區戰略布局，佛山專案由輕轉重，預計2024年春節開業。 佛山專案是宋城演藝團在中國的第十二個專案，位於南海西樵亭亭音湖片區，毗鄰國家5A級景區橋山風景區。 2017年6月，宋城演藝宣布將與佛山市南海區合作，以輕資產方式在聽音湖地區打造“西樵嶺南文化旅遊專案”。 2018年12月，宋城演藝發布公告，449億元收購宋城西樵山嶺南佛山永恆景區專案公司100%股權，後續獨立建設“宋城西樵山嶺南佛山永恆景區專案”，預計總投資10億元。 佛山專案由輕轉重，不僅彰顯了公司對專案前景的樂觀和信心，也實現了公司布局粵港澳大灣區的戰略，共享國家戰略輻射和超級城市群市場。
3.3、輕資產專案持續推進，加速擴張
宋城演藝開啟輕資產商業模式和政企合作。 宋城演藝通過創新的輕資產商業模式，與企業、企業緊密合作。 2016年，宋城與2017年7月開業的寧鄉檀河永恆之愛專案簽約，邁出了輕資產模式拓展的第一步。 在這種商業模式下，合作夥伴負責專案建設和所有運營費用，充分利用宋城的品牌力量。 宋城提供品牌授權、董事、託管等服務，建設週期1-2年，收益一般包括26億美元的服務包和專案年收入的20%。 合夥企業的期限一般為5年或10年。 隨著寧鄉專案的成功，宋城與宜春和新正簽訂合同，分別於2018年底和2020年9月開業。 輕資產模式的合作夥伴通常是第一投資，與國有控股的旅遊投資公司合作，實現互利共贏。 對於宋城而言，該合作夥伴在旅遊園區的開發建設方面擁有豐富的經驗，這將有助於提公升宋城的品牌溢價和穩定的盈利能力。 對於**來說，宋城品牌的引入將有助於促進當地第三方服務業的發展，促進經濟增長。 這種合作模式為各方帶來了共同利益，構建了良好的合作生態圈。
輕資產專案的核心作用是與當地旅遊業業務融合，通過宋城演藝品牌的影響力，達到更好的引流效果。 以延安和三峽為例，延安毗鄰中國延安幹部學院、棗園革命遺址和棗園1938景區，而三峽永愛則位於長江與清江交匯處的宜都鱘灣文化旅遊產業園。 公司在輕資產專案的簽約和運營方面積累了足夠的經驗。 中國有不少具備輕資產專案條件的地點，也有潛在的合作夥伴需要建立高質量的旅遊目的地。 輕資產專案模式盈利能力強。 由於輕資產專案定位在低線旅遊城市，其票面價格低於重資產專案。 不過，輕資產專案營收的較大比例來自前26億服務費收入，因此毛利率高達95%以上，此外，仍可參與專案收入的年度分成，減輕了公司的現金流壓力。 輕資產不僅可以與投資者分擔經營槓桿的風險，還可以加強演藝網路，增加線量的入口，從而進一步鞏固市場地位。 這種策略不僅有助於降低公司在經營過程中的風險，而且使公司在市場競爭中更加穩健和靈活。
3.4、個人客戶佔比增加，進一步提公升毛利率
重資產專案毛利率有上限，個人客戶佔比的提高將有效優化毛利率。 景區毛利率在成熟期是有上限的，所以永恆場景區的業績突破，除了加強品牌知名度和引流力度，通過客流增長促進收入和利潤的增加外，主要體現在團散比結構的優化上。 個人旅客收入佔比高有利於客戶單價的上漲，景區內個體遊客和團體遊客的接待方式沒有區別，因此在沒有其他因素的情況下，接待相同數量的個體遊客和團體遊客所花費的運營成本基本相同。 因此，如果遊客數量不變，優化團散比結構（個體客人比例增加），公司單個景區的營業收入和毛利率將得到改善。
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