本週，美股**之後，阿里巴巴市值達到183725億美元，拼多多市值達到184620億美元。 事實上，在過去的一周裡，拼多多已經穩步超越阿里巴巴，坐上了中國電商市值第一的寶座，也坐上了中國市值第一的寶座。 拼多多的市值與其業績息息相關。
在拼多多不久前發布的第三季度財報中，網際網絡銷量王用爆炸性的表現向大家證明了什麼是超預期的真正業績：
第三季度營收為6884億元，同比+94%。 其中，廣告收入3969億元，同比+39%，提成收入2915億元，同比+315%。 第三季度淨利潤為1554億元，淨利率226%。
在這個令人印象深刻的財務資料中，我看到：
1、國內總站業務成為名副其實的印鈔機
拼多多的收入分為廣告和交易佣金兩部分，因為交易佣金涉及到多多和天木，兩者的收入確認方式不同，因此我們可以從狹義上將國內主站業務和廣告收入等同起來。 拼多多本季度廣告業務達到397億元，同比增長39%，超預期10億元。 由於過去幾年廣告收入增速與GMV增速的比值一直比較穩定，我們可以相信拼多多主站GMV同比至少增長了30%，單季度GMV可能達到1萬億元，整體變現率可能已經達到48%左右。 這個變現率遠遠超過了阿里淘道業務在中國的峰值變現率，即417%。
為什麼拼多多能用一堆中小商家和包標商家，打出遠高於阿里巴巴、JD.com 盯著大KA商家錢包的變現率？
拼多多主站的營收以白標和想做品牌的中小商家為主，拼多多的議價能力比這些商家更強。 白標商家要發貨，中小商家想把自己的商品放在品牌商家的產品旁邊，需要付錢。 在通貨緊縮的背景下，誰控制了流量和使用者，誰就擁有了真正的話語權，而這恰好是拼多多的強項。
拼多多的演算法推送模式與阿里 JD.com 不同，拼多多專注於爆品推廣，阿里 JD.com 主打門店，前者強調簡單出貨，後者強調運營打造品牌溢價。 商家進入主動去庫存階段後，品牌溢價不再奏效，拼多多今年將原本免費的搜尋等流量轉為付費，增加了商家的變現。
2、海外跨境業務temu進展迅速
拼多多的收入分為廣告和交易佣金兩部分。 廣告包括主站的廣告收入，交易佣金不僅包括主站的交易佣金，還包括多多和天木在全託管自營模式下的所有收入。 全託管是指商家只負責向平台提供商品，零售**由商家決定，零售價與供應價的差額計入平台收入，即包括基本商品加價，也包括物流配送**。
交易佣金收入達到2915億元，增速主要來自百億補貼和鐵木。 今年年初，市場預期天木的年度GMV達到100億美元，非常不錯，現在看來上半年的GMV達到了30億美元，而本季度的GMV已經達到了50億美元。 如果還考慮到第四季度是美國電商旺季，拼多多的Temu業務很可能在他上任的第乙個全年GMV達到150億美元。 要知道，隔壁的速賣通這麼多年只賺了200多億的GMV，隔壁的Shein這麼多年也只賺了300億的GMV。
3、人員效率和營銷效率太強，經營槓桿太強
去年秋天，拼多多宣布進軍海外市場後，我一直擔心拼多多的銷售費用會有質的增幅，就像幾年前拼多多在國內市場拼命做廣告一樣，銷售費用率甚至超過了100%，但今年第二季度的財報卻打了我的判斷臉， 而第三季度財報又打了我一記耳光。
拼多多本季度銷售費用達到2175億元，比二季度增加40多億元，但銷售費用率有所下降，從336% 降至 316%。而在拼多多宣布其Temu業務的那個季度，它的銷售費用率為396%，也就是說，在海外業務突飛猛進的同時，銷售費用率不但沒有增加反而下降。
事實上，我們本來就應該相信拼多多控制成本和責任價值的能力。 記得在黃錚還沒退休的時候，有分析師和記者問他拼多多瘋狂投放廣告的原因，黃錚無奈的說，那只是告訴大家，我不是**，我們每乙個版位都經過了精心計算，這個計算不僅僅是關於當下的ROI，而是關於長期的使用者體驗和使用者價值。 在拼多多上市後的十多個季度裡，分析師每次問到拼多多的管理層時，他們也都說了同樣的話，或許我們不應該長期懷疑管理層的能力和誠意。
至於這三項費用中的研發費用率和管理費用率，拼多多也保持了穩步下降，拼多多本季度的研發費用率為41%，管理費用率為11%，均呈緩慢下降趨勢。 拼多多的人力和管理槓桿都得到了充分的展示。
對這三項費用的分析讓我清楚地意識到：
拼多多的GMV和營收遠高於市場預期，投入遠低於市場預期，因此我們低估了拼多多國內業務的穩定性和拼多多海外業務的增長性。
4. 總結
回頭看看自己：拼多多幾乎把握了所有的時間節點，用了五年時間起步，抓住了國內的基本面，然後猛烈推進國際化，用高價效比的國內勞動力和一流的連鎖資源出海賺美元和歐元。 這是黃錚在2024年確定的戰略方向。 他們也做到了。
黃錚：如果我是張一鳴，我想我做全球化可能會更激進一些。
*：2024年中央電視台財經頻道《對話》節目。
回頭看對手：阿里淘騰的DAU只剩下幾千萬了，現在阿里希望用1688登頂，但目前似乎無法對拼多多造成太大的阻礙。 而隔壁 JD.com 已經宣布解散京西，低價策略正在損害京東.com的基本面。
最後，我想用段永平的兩句話來總結一下自己對拼多多的投資：
只有一種投資方式。 有時候看圖看線真的很準，但是沒有辦法提前知道什麼時候會準確。 （2011-10-20）
只要你堅持看圖表和線，你就很有可能有效地避開多頭。 （2022-07-22）
拼多多