事實速覽。
2024年，在複雜多變的國際環境下，中國經濟逐步回暖好轉，高質量發展切實推進。 債券市場廣度和深度進一步拓展，信用債發行“量大、價低”，政策支援行業增發明顯信用利差逐步收窄，各行業利差均呈下降趨勢城投債供應持續改善，發行規模明顯提公升政策供給相對充裕，新型債券穩步擴容債券市場違約率明顯下降，展期規模明顯增加，主要集中在民營房地產企業。
展望2024年，中國經濟整體復甦和長期向好的基本面沒有改變。 預計2024年信用債還款規模將下降，信用債發行利率或企穩或下降信用利差可能保持在低位;債券市場違約風險趨於緩和，整體信用風險可控，違約規模、新增違約數量和違約概率可能下降。 **金融工作會議最新提出，做好“五大條”，這五條為金融服務高質量發展指明了方向，債券市場將進一步發揮服務實體經濟轉型的重要作用，繼續邁向高質量發展。
part.1
2024年債券市場回顧。
尋求在增價降價、信心恢復和風險緩解方面取得進展。
2024年我國債券市場發行量同比增長，實現合理擴張，信用債發行規模增加，融資淨額同比為正但呈下降趨勢，表明我國經濟處於復甦階段，但復甦基礎並不堅實。 總體來看，2024年債券市場信用風險將保持穩定和下降，但房地產行業仍處於深度調整階段，民營房企信用水平仍應密切關注。
一是債券發行數量和規模同比增加，受還款規模增加等因素影響，融資額淨額減少。
2024年1-11月，我國債券市場發行總量和規模同比增長5%86% 和 1609%，其中17只發行信用債券56萬億元，同比增長477%，還款規模同比增加，淨融資額為162萬億元，同比下降。 從債券型別來看，2024年地方**債券發行數量基本持平，發行規模同比增長25%68%，主要來自今年以來，地方**專項債券覆蓋新農村振興專案、已建成城鎮汙水垃圾處理設施建設、綠色低碳先進技術示範專案基礎設施建設、旅遊專案等，此外，為響應京津冀地區東北防洪救災、 防汛救災專項債券政策創新。在降息影響下，儲蓄率下降，銀行負債壓力加大，發行同業存單補充負債側資金的需求增加，同業存單數量和規模同比增加。 在政策的推動下，信用債平均發行成本整體呈現下降趨勢，處於低成本融資視窗期，信用債發行數量和規模也同比增加。 但還款規模同比增幅大於發行規模增幅，固定資產投資累計完成增速增速放緩，信用債融資額淨額同比大幅下降。
其次，10年期美國國債收益率在見頂後呈現下降趨勢。
2024年，全球主要發達經濟體大多因通脹等因素進入加息週期，而中國則根據國內經濟實際情況保持利率政策的獨立性。 今年以來，10年期國債收益率見頂後普遍呈現下行趨勢。 一季度，在政策面、信貸“好開端”和疫情後消費復甦的帶動下，巨集觀經濟呈現強勁復甦態勢，一季度前兩個月10年期國債收益率維持在210年期美國國債收益率在9%左右的高位後，在央行公開市場操作、經濟復甦放緩和預期減弱的影響下開始下降。 二季度，受經濟回暖幅度放緩、境外風險上公升影響，央行6月下調政策利率，10年期國債收益率在基本面疲軟、貨幣政策寬鬆影響下呈現快速回落，10年期國債利率從290% 下降到 259%。三季度，由於7月社財經濟資料弱於預期，央行8月再次下調中短期政策利率，寬鬆貨幣政策下債券市場利率下行空間進一步開啟，觸及年內最低點254%；但由於納稅壓力上公升、8月中下旬以來專項債券發行加速、市場流動性收緊、中美利差擴大導致資本外流壓力加大等因素，債券市場利率動能強勁，進而整體走勢偏高。 進入四季度，9月國債發行超預期，10月推出專項再融資債券發行一攬子債券，10月底後進一步增發國債。 12月，10年期政府債券收益率為26% 左右保持**。
三是信用債發行行業集中度提高，區域集中度下降，信用債結構發生變化，整體風險偏好增強。
2024年1-11月，信用債發行量排名前五的行業集中度同比上公升，發行規模同比下降的行業數量多於成長性行業數量。 成長型行業方面，隨著科技創新政策的頻出台，科技創新成為國家戰略發展目標，通訊、電子行業發行規模分別同比增長83家58% 和 1584%；綠色低碳轉型政策頻頻出台，推動環保行業出台規模同比增長29%75%；重大基建專案穩步推進，鄉村振興政策出台，推動建築裝飾行業發行規模同比增長25%68%；惠消費政策出台，推動社會服務業和餐飲業發行規模分別同比增長23家44% 和 1811%，其中社會服務行業旅遊相關發行人較多;政策推動非銀行金融業精簡放權，簡化債券發行審批程式和部分人員資格，取消非銀行機構發行非資本性債券審批，非銀行金融業同比增長16%78%。下滑行業方面，房地產需求側重要政策落地尚需時間，房地產行業發行規模同比小幅下降194%；競爭日趨激烈，市場飽和到需求不足，勞動力成本上公升，導致家電行業同比大幅下滑6520%；或因經濟社會綠色發展理念進一步深化，石油石化、基礎化工、有色金屬、煤炭等行業同比大幅下降，其中石油石化行業減少53個56%。從地區看，北京市信用債發行佔比同比下降超過3個百分點，影響信用債發行規模前10名地區集中度同比下降，發行規模排名後10的地區佔比略有上公升。 貴州、山西、上海、北京、陝西等地信用債發行規模同比下降，其他省份均有所上公升，其中香港、青海、寧夏增幅超過100%。 從主體評級來看，1-11月，AAA級信用債發行比例同比下降，未評級信用債比例下降，AA+、AA級比例同比上公升，信用債整體發行成本受惠AA+、AA級更大，信用債市場整體風險偏好小幅上公升。 民營企業信用債發行規模同比明顯下降，融資額淨額雖為負，但同比收窄，略有回落。
四是政策供給相對充裕，新型債券穩步擴張，一階呈現實踐活躍、主題多樣的特點。
2024年，新債相關政策供給充裕，既有綠色債券、碳中和、科技創新等發行量較大的新債，也有轉型債、民營企業增信等短板和短板。 從具體政策來看，7月，全國機構投資者協會推出混合型科技創新票據，帶來了發行人收益與債券利率掛鉤、股權轉債市場等創新嘗試同月，全國機構投資者協會發布《關於進一步完善鄉村振興法案相關工作的通知》，大大拓展了鄉村振興法案的應用場景10月，上交所、深交所、北交所同步發布《特殊品種公司債券上市審查規則指引》，修訂了10種新型債券的上市審查規則，剔除創新型創業公司債券、疫情防控公司債券，新增科技創新型公司債券和小型企業債。 中微企業支援債券。從政策支援來看，在保持綠色債券在新債中的重要地位的同時，科技創新債券的重要性逐步提公升。 此外，各部門還出台了多項債券新政，涉及能源電子、汙水垃圾、綠色環保、易地扶貧、首鏈金融、交通物流、農業、農業、數位化發展、新能源汽車、充電基礎設施、農村電網、水網水利、光伏風電、算力等諸多領域。 發行方面，2024年新債發行數量和規模同比大幅增長，新債發行1540只，超過1只6萬億元，其中科技創新債增長100%以上。 2024年首債市場首次發行近百隻債券，涉及新能源、鄉村振興、科技創新等多個主題。
五是二級市場信用利差全年逐步收窄，各行業信用利差隨著行業基本面回暖而起伏不定。
與去年同期相比，截至11月底，信用利差收窄了25%99個基點，較10月底下降17個基點63個基點，利差水平創今年新低。 從季度來看，一季度信用利差主要受基本面復甦乏力、市場避險情緒上公升影響，二季度信用利差在基本面修復緩慢、資金寬鬆導致基準利率快速下行的背景下呈現小幅被動擴張。 而在第三季度，信用利差因利好政策影響大幅收窄，隨後受信用債券收益率影響小幅拉大，10月以來，信用利差受利率債券收益率影響快速收窄。從行業看，11月末，城鎮投資、農林牧漁業、家電、房地產和紡織服裝業利差處於較高水平，機械裝置、公用事業、石油石化、建材、汽車工業利差處於較低水平。 各行業信貸利差漲跌互現，紡織服裝業、汽車和社會服務業跌幅最大，國防軍工、電力裝備和傳媒業漲幅最大。 具體來看，正值紡織服裝旺季，服裝外貿持續回暖，紡織服裝行業價差進一步壓縮，與上月末相比跌幅最大雙11購物節期間家電消費市場低迷，短暫復甦，家電行業利差止公升。 此外，當前房地產銷售和投資資料並未明顯改善，但政策繼續寬鬆，利好政策頻發，房地產行業利差較上月末基本持平。 城投板塊方面，由於債權轉換程序推進，區域信用風險預期下降，城投債一級市場發債收緊，發行利率下調，70倍認購再次出現，多數地區城投債利差有所下降， 貴州城投債利差連續4個月收窄。
六是債券市場信用風險保持穩定回落，國有企業防範化解風險能力較強，民營房企融資或有改善空間。
首先，從違約角度看：從違約債券來看，2024年債券市場共有52只債券出現實質性違約，餘額為432只違約債券49億元，同比下降2169%，市場整體違約風險有所下降;違約主體方面，2024年新增違約主體數量為6家，同比減少45家45%。其中，1家地方國有企業嚴重違約，違約金額為4家5億元，屬於影視娛樂業;民營企業違約主體數量佔75家47%，房地產企業違約主體數量佔73家58%，支付壓力集中在民營房企。 二是從展期來看，2024年信用債市場數量和規模略有下降，其中展期151只，同比減少11只70%，展期保證金規模為 2,00975億元，同比下降805%，延伸領域主要集中在房地產企業，佔比7417%。三是從評級下調來看，2024年中國共有69家企業下調評級，同比上調**57家98%，190家實體下調了展望，同比**1243%，受房地產行業衰退和股權資本市場波動影響，國內評級下調和展望下調的企業大多為房地產和多元化金融企業。 整體來看，2024年中國信用債市場風險整體可控，而民營房企風險仍是中國債券市場最大的“灰犀牛”。而相關部門出台了一系列房地產行業優化政策，使房地產行業的融資環境有所改善，但我國房地產市場整體仍處於深度調整的局面，部分民營房企在銷售上面臨一定困難，槓桿率高，流動性不足， 未來，我們仍應密切關注房地產領域信用風險的防範和化解。
七是全面實施債券登記制度改革，推動債券市場更好服務實體經濟。
6月21日，中國證監會發布《關於深化債券登記制度改革的指導意見》和《關於提高登記制度下中介機構債券業務執業質量的指導意見》，標誌著我國債券登記制度改革全面實施。 債券登記制度改革從五個方面強化了債券市場的管理要求：一是強化了以償債能力為重點的資訊披露要求;二是加強投資者保護，要求發行人履行償債擔保義務，防止高槓桿過度融資，用好投資者保護條款示範文字三是加強發行人分類監管，建立健全知名成熟發行人制度，優化資訊披露要求，進一步提高優質企業融資便利性四是鞏固了中介機構職責，完善了以發行人質量和償債風險為導向的中介機構盡職調查制度五是暢通違約債券清算渠道，不斷完善市場化、法制化、多元化的債券違約風險化解機制，完善優勝劣汰的市場生態。 總體來看，《兩債指南》總結了以往政策的經驗和不足，為債券登記制度的發展提供了階段性的框架指導。合規監管進一步減少了債券市場的投機行為，提高了市場融資自律和企業債券融資的便利性，有效推動了債券市場更好服務國家重大發展戰略和實體經濟高質量發展。
part.2
2024年債券市場展望。
更直接、更有效地支撐實體經濟，整體信用風險可控。
展望2024年，信用債發行規模不會出現大規模增長，整體債市利率將維持低位**，或呈現先高後低的態勢，下半年長期利率或將接近2約6%。 貨幣政策將保持流動性合理充裕，政策將推動社會綜合融資成本穩步適度下降，這將使2024年降息成為可能，信用債券發行利率或有下降空間。 技術創新將成為工作的首要焦點，債券市場將展現出更多的科技創新因素。 防範化解重點領域風險是重點工作之一，轉債轉債成為債券市場的主要任務，化解重點領域風險。
首先，2024年信用債還款規模將有所縮小，信用債發行利率或企穩或下降。
從滾動發行來看，2024年信用債還款規模將低於2024年約4萬億元，還款壓力的減輕可能會降低發行意願。 利率方面，12月**經濟工作會議再次強調，要保持流動性合理充裕，推動社會綜合融資成本穩步下降。 結合明年經濟形勢，在貸款利率下降、投資需求不足等因素影響下，2024年信用債平均發行率或有下降空間。 政策提出，要用更多金融資源推動科技創新、先進製造、綠色發展和中小微企業，做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養老金融、數字金融等工作，信用債券仍將在2024年為實體經濟發展提供優質服務中發揮重要作用。 信用利差方面，在經濟基本面持續改善的背景下，信用利差有望維持低位震盪趨勢。 產業債券方面，以商品和服務業為中心的消費行業利差有望下降，通訊、計算機行業信用利差仍將保持低位受政策激勵，科技創新債和綠色債的信用利差可能繼續保持低位，傳統債券有一定壓力。
其次，科技創新作為2024年工作的重中之重，將賦能科技創新債券的重大發展。
經濟多元化發展，要求債券市場在各個領域進行創新，提高債券服務的質量和效率。 隨著更多用於推動科技創新的資金來源，科技創新資金支援能力、力度和水平不斷提高，科技創新金融改革試驗區和高新區科技金融試點專案有序推進，科技企業直接融資渠道更加暢通。 科技創新紐帶必將大幅拓展。在中小微企業方面，“一鏈一策、一批”政策將引導社會資本“先投小投”，中小微企業債券市場創新力度或將加大。 在轉型債券方面，綠色金融與轉型金融的有效銜接可能涉及轉型債券，轉型債券的擴容將有助於債券市場支撐社會經濟可持續發展。 在“一帶一路”債券方面，債務可持續性的主權風險分析已從低收入國家拓寬到中等收入國家，為未來“一帶一路”相關專案的投融資提供了更有效的信用風險資訊，有利於“一帶一路”債券高質量發展。 2023**經濟工作會議將把科技創新擺在2024年工作的重中之重，新型債券將繼續擴大趨勢，科技創新債券勢必有更多的應用空間，通過創新逐步解決民營或中小微科技企業的融資難題。
三是房地產、城投等重點領域風險有望得到緩解，債券市場信用風險整體可控。
金融方面，2024年，隨著房地產調控政策的不斷優化，以及1萬億國債和14萬億專項再融資債券持續發行，金融“組合拳”的集中力量有望對我國基礎設施投資和房地產投資風險起到一定的刺激和化解作用，預計明年我國信貸環境和再融資環境將得到優化，房地產、城市投資等重點領域企業違約和延期規模或將進一步下降。 建議明年重點關注以下幾類風險：一是關注償付能力較弱、到期壓力較高的行業尾部發行人的贖回風險;二是關注2024年債券到期企業、展期企業後續付款及相關債券集中違約風險三是關注房地產行業融資約束放寬影響下民營房企債券融資規模和數量變化以及信用違約風險敞口四是關注薄弱地區資質弱的城投企業流動性壓力、本息償還能力、資質弱的資質變化五是關注水泥、鋼材、建築裝飾及基礎設施相關產業債和城投債的違約風險。 總體來看，國家戰略扶持產業、高新技術產業、綠色低碳產業發行人的融資環境仍相對寬鬆，實際融資成本可能進一步下降，而房地產及其上下游產業、產能落後產業、經濟發展水平低、負債率高的地區等信用風險有待進一步關注。 開展信用風險預警、防範和化解。
最後，隨著債券市場化的不斷推進，信用評級需要努力提公升內外部技能，助力債券市場高質量發展。
2024年，在監管政策和市場需求的推動下，評級機構將持續提公升信用評級質量和競爭力，一方面持續完善“基礎信用評價與外部支援分析相結合”的邏輯框架，在個人信用分析的基礎上，融合綠色金融、科技金融、公司治理等新發展理念， 優化模型指標和調整項，提高評級模型的量化水平，增加評級結果的差異化。另一方面，我們在數字評級領域進行了深入探索，借助人工智慧等技術拓寬了信用分析的資訊渠道，增強了資訊整合分析能力，並在此基礎上積極開展動態風險監測，及時掌握信用風險因素的變化， 進一步強化信用風險識別預警能力，有效提公升信用評級的準確性和前瞻性。展望2024年，評級行業要貫徹落實一流金融工作會議精神，防範化解地方債券等重點領域金融風險，切實維護金融穩定，努力提公升內外部技能，構建以推動金融業高質量發展為主題的規範信用風險防控體系。 提公升評級結果的引領性和權威性，確保評級的獨立性，更好發揮信用評級機構的信用中介作用，實現信用服務市場的健康發展，為經濟社會發展提供優質服務。
責任編輯：陳玉姚 |評論：李震 |主管：萬俊偉。
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