在乙個市場中，通常是大魚吃小魚，強者勝弱。 但當市場資源開始急劇減少時，這種競爭就公升級為強者之間的直接對決，形成了一場激烈的戰鬥，只能互相傷害。
舉個最近的例子，在春節前的短短四個交易日裡，一些量化投資**就表現出了極致的表現：
在這段時間裡，不少**收益率出現了-8%至-10%的大幅下跌，這幾乎抹去了它們在2023年積累的所有超額收益。 這不僅反映了市場的極端波動，而且還創下了行業內超額回報回撤的歷史新高。
為什麼年初A股的中小市值在短短乙個多月內就遭受了劇烈的**？ 從2023年11月到2024年2月初，以滬深1000指數和滬深2000指數為主的量化投資在短短兩個多月的時間裡跌幅驚人：滬深1000指數下跌了3334%，滬深2000指數下跌多達4037%。這樣的跌幅幾乎接近滬深300指數近三年的累計跌幅。
滬深300指數近三年下跌的背後，是從牛市的頂峰開始的。 2019年和2020年的滬深300指數在2021年春節的第乙個交易日就達到了5930點的歷史新高，隨後開始了熊市，一直持續到今天。
小市值的“過山車”**：深度分析
最近，您可能已經注意到滬深1000指數和滬深2000指數出現了一些奇怪的走勢。 簡單來說，這兩個指數就像經歷了一次過山車，現在它們似乎在尋找平靜的水域，或者更確切地說，試圖爬出谷底。
特別是滬深2000指數，在過去兩年中一直受到一種稱為量化投資的策略的影響。 這種策略更傾向於投資於市值較小的公司，因為歷史資料顯示，這些參與者往往會帶來更高的額外回報。 量化投資者在選擇**時傾向於選擇這些小市值公司，這導致滬深2000指數受到特別關注。
再加上一些小規模量化**基金經理採取更激進的策略，投資於市場容量非常小的微型股，不僅影響了滬深2000指數，也加劇了流動性問題。
這些因素的結合使得滬深2000指數在過去一年中強於滬深1000指數。 然而，在經歷了過去兩個月的快速**之後，滬深500指數、滬深1000指數和滬深2000指數之間的差距再次縮小，表明之前的額外流動性已經基本消散。
最令人震驚的一幕發生在春節前的最後乙個交易日，當時滬深2000指數上漲875%，滬深2000ETF是直接限制，所有這些都指向乙個現象——小市值的流動性危機。
那麼，為什麼這一輪小市值會經歷如此劇烈的局面呢？ 簡單來說，主要是因為市場上出現了賣出和再平衡的“擠兌”。 這不僅導致了流動性危機，而且在量化投資策略中追求的超額收益也造成了巨大的損失。
現在，讓我們更深入地探討一下為什麼小盤股同時面臨拋售和再平衡的擠兌，以及投資者如何看待當前的市場形勢。 畢竟，正如佛陀所說，“今生的果報來自前世的因緣。 讓我們回顧一下三年前的市場情況，也許可以找到答案。
回想三年前，也就是2020年底到2021年初，我們目睹了資金首開紀錄瘋狂追捧的一幕，單日資金投入高達1000億。 這一切都發生在長達三年的熊市之後。 特別是，那些有 3 年關閉期的人將在不久的將來到期。 很多投資者，在等待了三年之後，原本對市場抱有一定的期待，希望在市場復甦時，能夠回歸本金，甚至獲利。
然而，近幾個月來市場令人失望，以成長股為首的成長股連續出現淨贖回，投資者的心態從等待轉向逃離，越晚虧損越大。
在這個關鍵時刻，管理層在去年8月做出限制大型公開募股淨賣的決定，是出於善意，試圖穩定市場。 然而，實際效果適得其反，加速了市場的拋售壓力。 這是因為，雖然大型公開發行受到限制，但中小型公開和私人發行**的銷售卻不受限制。 在乙個理想的世界裡，所有最好的機構最好不要淨賣出，但市場現實是嚴酷的，缺乏互信和長期合作的基礎導致了更多的短期交易和賣出。
結果，市場沒有達到預期的穩定和復甦，而是繼續流出**股票，滬深300等**股指繼續**。 投資者在一系列利好訊息**中見證了指數的延續，信心逐漸喪失，越來越多的人選擇贖回。
到 2024 年 1 月，管理層不得不放寬對大型公開募股的淨賣出限制，以應對贖回壓力。 這無疑給本已脆弱的市場投下了一顆重磅炸彈，進一步削弱了市場的看漲情緒。 管理層的另一項指示——在流動性減少的情況下優先保護**股票——意味著必須犧牲小市值**來應對贖回壓力。
2024年1月初，跌勢開始衝擊中小盤股，觸發了與滬深500指數和滬深1000指數掛鉤的雪球式產品的敲入機制。 在這個過程中，很多網方為了吸引眼球，誇大或誤報了雪球產品對市場的影響，加劇了投資者的恐慌情緒。 這種恐慌反過來又加速了指數，形成了乙個惡性迴圈：雪球產品敲門，自我放大恐慌，進一步指數化。
在這個關鍵時刻，市場需要管理層進行干預，以打破這種負面迴圈。 然而，管理層的干預未能達到預期的結果。 我們看到的是，市場上有“大錢”拉起國有大銀行和國企，但這種做法並沒有直接解決問題，反而給高燒患者潑油，加劇了市場的不穩定。
在A**市場，投資者對“大錢”拉起這種**有肌肉記憶：一旦發生，中小成長股往往會**。 這種反彈導致資金從中小市值**流向大型國有銀行和大型企業，加劇了市場的避險情緒，對小市值**造成了重大打擊。
隨後，滬深500、滬深1000、滬深2000指數**等中小盤股指數進一步引發滾雪球產品敲門，導致股指基差**快速擴張，為量化對沖中性產品帶來短期獲利。 這促使一些量化對沖產品和槓桿中性**平倉並實現盈利。 然而，這種清算操作也需要賣出***，這進一步加劇了小市值**。
這一系列事件表明，市場的恐慌是如何被放大的，以及管理層的干預是如何未能有效應對的，並可能加劇了市場的不穩定。 在這個複雜的市場環境中，了解每個步驟如何影響整個市場至關重要。
如果在那些動盪的日子裡，管理層採取的策略不是將大量資金投資於大型國有銀行和大型企業**，而是選擇在**市場上以相對較少的資金做多滬深500指數和滬深1000指數，那麼這種做法可能會帶來意想不到的積極效果。 通過這種操作，可以有效收窄股指**的負利差，甚至可能變成正利差，既避免了中性套期保值**的大規模平倉，又可以改善整個市場的情緒，吸引新的投資進入套期保值**，達到小投資帶來大收益的局面。 如果採用這種策略，可能會避免一系列後續風險。
中小市值加速上漲，給市場帶來了新的風險點。 例如，某些定量指數增強功能**具有一組 07.止損線，當行情觸及該線時，必須執行平倉操作，這進一步提振了指數的**。 有意思的是，2月6日滬深1000指數的收盤操作，以及***觸發的部分止損線，恰好發生在其即將到來的**前夕。
然後，管理層又採取了另乙個令人費解的步驟來限制DMA的清算（以3-4倍槓桿對沖產品）。 這一決定表面上看似保護了市場，但實際上可能會給持有大量小市值**的DMA產品造成更大的損失，因為它們在股指**和**雙倍**的情況下面臨巨大損失。
為了降低限時平倉的風險，許多DMA產品只能通過再平衡方式賣出不屬於滬深500指數和滬深1000成份股的小市值**，轉而買入這兩個指數的成份股。 這種策略的轉變雖然有可能減少損失，但實際上加劇了市場的負面迴圈，使所有市場參與者都處於不利地位。
在那幾天裡，小盤股**經歷了前所未有的動盪。 2月5日，代表小市值公司的廣泛指數滬深2000指數（CSI 2000 index）獲得了驚人的9分49%。這不僅是因為止損導致的集體拋售，還因為投資者調整了倉位，將資金從非滬深500指數和滬深1000指數成份股的小市值轉移到了這兩個指數的成份股。
然而，在接下來的兩天裡，即2月6日和2月7日，我們看到滬深500指數和滬深1000指數強勁上漲，每天上漲約5或6點。 這種逆轉部分是由於“國家隊”的干預，他們**兩個指數的ETF，如果這一行動在乙個月前進行，它可能會避免隨後的悲劇。
在這種市場環境下，許多量化策略都失敗了。 量化證券在這三天裡經歷了歷史上最大的超額回撤，一些股票在短短三天內就失去了過去一年的所有漲幅。
2月7日，大新聞傳來——新任村長上任，為這場動盪帶來了轉折點。 這種混亂很大程度上是由於管理層無法應對風險事件造成的，許多人的財富因此蒸發。 顯然，需要有人對這個爛攤子負責。
2月8日，新任村長上任第一天，解除了對DMA槓桿中性**清算的限制。 聽到這個訊息的時候，我和業內朋友都在討論，擔心小市值**會持續**。 但就我個人而言，我認為這是乙個小盤股風格逆轉的機會。
市場出現拐點有兩個明顯的原因。 首先，儘管之前採取了限制淨賣出的措施，但在2月8日之前，大多數使用DMA槓桿策略、普通中性策略和普通指數增強**的管理人已經完成了再平衡操作。 這些再平衡操作主要是賣出滬深2000**的小市值，換取滬深500及滬深1000指數成份股，這也是滬深500及滬深1000指數成份股在2月6日及2月7日普遍大幅上漲的原因。
其次，新任村長上任第一天就取消了銷售限制，這個決定很可能是經過精心策劃的。 預計會有資金承擔可能的拋售，緩解市場的恐慌。
受此影響，滬深2000指數在2月8日開盤後不久就開始持續上漲，最終飆公升了8點75%。同時，一些交易量只有1億左右的滬深2000 ETF也直接加高了限額，比如563300 ETF，單日**金額超過50億。
相較於滬深300投入巨資卻遭遇大量拋售的情況，滬深2000指數投入的資金中，只有一小部分能夠大幅推高其指數，這不僅是從A股整體市值增加的角度來看， 而且從情緒催化的角度來看，這是非常有效的。
在過去兩年中，小市值**顯示出相對強勢，因為市場資金總是傾向於流向更容易的地方**。 這是市場的自然規律，顯示了A股在大週期中風格輪動的週期性變化。 試圖強行改變這一趨勢只會導致更大的市場混亂。
一些人可能將本輪中小盤股指數**和鉅額超額回撤歸因於量化策略在過去兩年中對小盤股的偏好。 然而，簡單地將這種現象歸因於量化策略的“抱團”是不準確的。 事實上，量化策略在選擇時傾向於偏向於小市值，這是基於市場趨勢的。 在經歷了2019-2020年**股市牛市之後，自然而然地，當市場進入熊市時，之前表現強勁的**股票會相對疲軟，而之前表現疲軟的**的小市值和特定風格會相對強勢。 這只是市場週期性的一部分。
在成長型股票強勁的時期，許多量化策略也會傾向於選擇這種型別。 總之，量化策略的目標是找到容易上漲的市場，追求超額收益，而這種策略的選擇是基於市場動態和趨勢。
市值較小的**在**領域占有特殊地位。 考慮到400只微型股的總市值僅為4894億，平均市值約為12億，與市值超過5000億的大公司形成鮮明對比。 資料顯示，即使在去年11月，當微型股最受歡迎時，大型量化基金**投資於市值低於15億美元的公司的比例也只有448%，遠低於其在2000億元以上企業中的6個投資比例11%。
這次小盤股指數的大幅下跌既涉及市場基本面的變化（貝塔係數），也涉及超出正常回報的雙倍**（阿爾法）。 這種情況是由一系列市場風險事件引發的，這些事件沒有得到及時有效的處理。 在所謂的“囚徒困境”中，個人的理性決策最終導致集體非理性行為，導致小盤股出現流動性危機，進而引發量化增強策略的貝塔和阿爾法都大幅下降。
值得注意的是，美國市場在其半個多世紀的量化交易歷史中也經歷過類似的危機。 特別是在2007年8月的一周，大多數表現出色的量化對沖**在短短幾天內下跌了5%至30%。 這些損失主要集中在多空套期保值策略的**，而其他策略的***並沒有遭受太大的損失。 經過一系列套期保值，量化多空套期保值在8月10日後開始快速，危機平息。 雖然危機來得快去得也快，但也為一些投資者提供了巨大的機會，讓他們利用這種短暫的市場波動，在市場**的時候，通過大規模的槓桿投資獲得豐厚的回報。
在美國量化危機發生後，僅持續了一周，專家認為，主要原因是某大型量化機構突然出於特定原因平倉其中性策略組合，引發了一系列連鎖反應，導致許多類似策略**同時遭受重創。 業績的大幅下滑並不是策略本身的問題，而是市場流動性的短期變化造成的，引發投資者恐慌性拋售，尋找相對“安全的資產”。
回顧農曆新年前的一周，我們目睹了量化分析師的悲劇性拋售。 前三個交易日，不少量化人士**爭先恐後地賣出滬深2000指數**的小市值，轉向滬深500指數和滬深1000指數成份股，尋找“國家隊”提供的流動性避風港。 然而，在第四個交易日，也就是2月8日，我們不僅看到了“大錢”入場滬深2000，也看到了當日滬深500指數的走勢，可以看出有資金從滬深500成份股中撤出，再投資於滬深2000， 抓住機遇。
這種基於量化分析的風格把握時機操作，通常發生在中小型量化管理人身上，他們試圖根據市場風格變化做出短期的投資決策。 與此同時，一些大型量化管理人選擇在四個波動的交易日中保持堅定不移，儘管面對滬深2000指數的拋售，超額損失超過10%。
隨著農曆新年的結束，我們有理由期待在測試版層面進行更快速的修復。 然而，至於阿爾法復甦的速度——無論是慢還是快——我們需要耐心等待隨後的市場表現。 假期過後，投資者可能會面臨新的決策困境：是選擇贖回量化**投資，還是繼續持有？ 如果春節過後市場能夠迅速**，投資者情緒能夠得到修復，那麼這個新的“囚徒困境”自然會解除。
從當前A股量化**危機——或者說流動性危機導致的超額收益大幅回撤，未來量化指數提公升對超額收益的影響來看，從中長期來看，對於持有A股**的個人投資者來說，其實有理由看好。 近兩年來，自營DMA槓桿對沖產品的規模急劇擴大，而當前的危機對這些產品的打擊尤為嚴重。 預計未來對此類產品的監管將更加嚴格。
如果用挖礦的比喻來說明從量化指數中獲取阿爾法收益，那麼DMA槓桿中性產品規模的減少，就像競爭性礦機的減少一樣。 同時，危機也導致一些小型量化管理人退出，對於剩下的投資者來說，競爭者更少了。 就像2021年9月上半月量化規模快速增長，然後經歷了貝塔和阿爾法雙重打擊的清洗期，持續了半年左右，在2022年4月底觸底反彈，然後進入了近兩年的阿爾法回報好期。 這場危機只用了兩個月的時間就完成了一場徹底的市場清洗，比以前快得多。
上一輪以**成長股為主導的市場牛市始於2021年2月，歷時三年調整期，完成一輪市場清洗。 對於能夠堅持下去的投資者來說，這種快速調整可能是乙個更樂觀的收入機會。