2023 年 8 月，聯邦儲備委員會，華盛頓，Dc.發表文章《代幣化：概述和金融穩定影響》，探討了代幣化的歷史及其對金融穩定的利弊。 在本文中，作者詳細介紹了代幣化，這是加密資產市場中新興且快速增長的金融創新，以及對金融穩定的可能好處和潛在影響。 代幣化是指將非加密資產（即“參考資產”）轉換為數字形式（即“加密代幣”）的過程。 正如本文所討論的，代幣化在數字資產系統和傳統金融系統之間建立了聯絡。 如果代幣化資產的規模足夠大，加密代幣可能會將加密資產市場的波動性傳遞給加密代幣對應的參考資產市場。 中國民大金融科技研究院（微訊號：ruc fintech）編制了該研究的核心部分。
*｜finance and economics discussion series, federal reserve board, washington, d.c.
作者：Francesca Carapella、Grace Chuan、Jacob Gerszten、Chelsea Hunter、Nathan Swem
徐慶安編譯。
令牌的特點
加密代幣化由五個重要特徵組成：它由區塊鏈支援，有相應的參考資產，有參考資產的估值機制，有儲存和儲存參考資產的方法，可以兌換加密代幣來贖回參考資產。
加密代幣可以分為四種型別，具體取決於加密代幣是在有許可還是無許可的區塊鏈上發行，以及參考資產是鏈上還是鏈下。 在許可區塊鏈上發行的加密代幣通常由中央機構控制，該機構向單獨系統中的特定使用者授予訪問許可權。 例如，2023 年 1 月，歐洲投資銀行 （EIB） 在匯豐銀行的債券代幣化平台 HSBC Orion 上發行了一種與債券掛鉤的加密代幣。 在同一時期，Ondo Finance在以太坊上發行了一種名為OUSG的加密代幣。
圖1 參考資產在區塊鏈中的位置鏈下參考資產既可以是實物（如房地產和商品），也可以是非實物（如智財權、**和債券）。，但鏈下資產必須存在於區塊鏈之外。 此外，鏈下資產的加密代幣通常涉及鏈下第三方（如銀行），負責評估參考資產的價值並保留參考資產。 與鏈上資產相對應的加密貨幣可用於通過智慧型合約對資產進行持有和估值。
與穩定幣類似，加密代幣允許其持有者從代幣發行人那裡贖回參考資產，這種交換加密代幣的機制被稱為“贖回機制”。 贖回機制的存在為加密貨幣創造了二級市場，例如中心化加密貨幣交易所和去中心化金融（DeFi）交易所。 一些對應於鏈上負債或權益的加密代幣不包含贖回機制，但作為補償，它們為代幣持有者提供所有權、收入權等其他權利。
加密代幣市場的規模和情況。
作者利用新聞報道和公共資料庫估計，截至 2023 年 3 月，無許可區塊鏈的加密代幣市場規模約為 215億美元。 值得注意的是，自 2022 年 6 月以來，整個去中心化金融體系鎖定總價值 （TVL）。基本沒有變化，但自 2021 年 7 月以來，與現實世界資產相關的 TVL 有所增長。
圖2 去中心化金融鏈下資產的TVL
注：真實世界資產借貸是指使用代幣化參考現實世界資產作為貸款抵押品的特殊去中心化金融借貸協議。 現實世界資產是指涉及鏈下資產的代幣化和交易的協議。
隨著加密代幣的發展，其參考資產的形式逐漸豐富，包括農產品、房地產和金融。
在圖3所示的參考資產型別中，房地產資產不同，市場流動性弱，價值評估難度大，涉及的法律和稅務流程相對複雜，使得所有權和交易過程更加繁瑣。 以 Real Token Inc 為例Realt， Inc.（縮寫為 Realt）是代幣化房地產專案的發行人，它彙總了一系列房屋，並將這些住宅的合法權益代幣化。 每個住宅都由Realt在法律上獨立的有限責任公司擁有。 代幣化的不是住宅本身，而是這些獨立有限責任公司的股權。 也就是說，每個住宅對應乙個獨立的有限責任公司，這個獨立的有限責任公司的股份可以分割成更小的股份，從而實現共同所有權。 截至 2022 年 9 月，Realt 已完成 970 個房地產單位的代幣化，價值超過 5200 萬美元。
除房地產資產外，參考資產還包括債券、債券和交易所交易基金（ETF）等金融資產。 在這種情況下，雖然加密代幣代表了具有市場定價的金融資產，但加密代幣的**與其對應的金融資產並不一定相同。 其中一些原因包括：代幣化**支援全天候交易，而**則受到營業時間的限制; 在去中心化金融應用程式（DApps）中，加密代幣的可程式設計性和可組合性可能會影響代幣的流動性。 
圖 4 元和標記化。
注意：Bittrex FB 是指在加密貨幣交易所 Bittrex** 上市的 Meta 的代幣化。
加密代幣的可能好處。
加密代幣使投資者能夠進入原本無法進入或成本更高的市場。 通過將**或**轉換為虛擬代幣，投資者不僅可以進入“傳統”投資市場，還可以在二級市場上更方便地交易這些代幣（如前所述）。 房地產代幣化可能允許投資於標的資產的一小部分，投資者可以購買特定商業建築或住宅投資的份額; 這與房地產投資信託 （REIT） 不同，在房地產投資信託 （REIT） 中，投資者擁有房地產投資組合的一部分。
加密代幣的可程式設計性，以及利用智慧型合約的能力，使人們有可能在加密代幣中嵌入額外的功能; 這些功能也可能有利於其參考資產的市場。 例如，流動性 s**ing 機制可以引入加密代幣的結算過程。 這可以降低投資者基礎的進入門檻，從而形成更具競爭力和流動性的市場，並使市場**更符合加密代幣的實際價值。
加密代幣也可以用作抵押品以促進借貸。 在引入加密代幣之前，用糧食借貸的成本可能特別高; 加密代幣推出後，由於代表穀物的加密代幣比穀物具有更高的資產流動性、可分割性和可轉讓性，因此該代幣可以作為二級市場的抵押品來完成借貸。
加密代幣的交易可能比現實世界參考資產和金融參考資產中的對應物更快地結算。 在代表其他資產方面，最接近加密代幣的金融工具是 ETF。 關於ETF的學術文獻記錄了ETF的流動性與其基礎之間的強烈正相關關係，並發現ETF的額外交易活動可以提高相關ETF的資訊效率。 因此，加密代幣有可能促進市場流動性和更高水平的市場均衡。
加密代幣對金融穩定的影響。
加密代幣市場的整體價值處於數十億美元的水平，與加密資產市場和傳統金融體系相比，這是很小的，因此它還沒有構成重大的金融穩定問題。 然而，如果加密代幣的數量和規模繼續增長，它可能會使加密資產市場更加脆弱，並可能將不穩定因素傳遞給傳統金融體系。
為了確保長期的財務穩定，需要關注加密代幣的贖回機制。 例如，如果規模足夠大，加密代幣的甩賣可能會在傳統金融市場產生連鎖反應，因為加密代幣市場的價格錯位為市場參與者提供了購買代幣、贖回代幣和參考資產的動力。 這種不穩定的傳導機制可能會對非流動性資產代幣產生更大的影響，例如房地產。
此外，加密代幣發行人也可能面臨資金外流。 這是因為代幣背後的代幣抵押水平的任何不確定性，特別是由於發行人的披露不足和資訊不準確，可能會增加投資者贖回參考資產的動機，從而引發參考資產的快速拋售。
加密代幣市場與傳統金融市場之間的制度不匹配也可能導致金融不穩定。 例如，在緊急情況下，交易時間的不匹配可能會對投資者或機構產生不良影響。 上周末，房地產代幣的拋售會迅速降低持有代幣的機構以及代幣發行人的市值，損害他們的借貸能力，從而損害他們的償債能力。 如果受影響的機構只能在傳統金融市場的開放時間內接受注入，代幣拋售將特別嚴重。
隨著加密代幣的規模和影響力的增長，傳統金融機構可能會通過直接持有參考資產或使用代幣作為抵押品來更多地接觸加密資產市場。 如上所述，桑坦德銀行已經在使用穀物代幣作為抵押品向農民提供貸款; Ondo Finance還發起了一項計畫，將各種貨幣市場工具代幣化，例如美國的貨幣市場基金（MMF）。 此外，雖然Ondo Finance的舉措類似於摩根大通首次使用代幣化貨幣市場**（MMF）股票作為回購和借貸交易的抵押品，但這一舉措對傳統金融市場的影響可能要廣泛得多。 由於Ondo Finance的代幣部署在公共區塊鏈以太坊上，而不是機構的許可鏈上，這意味著Ondo Finance無法控制使用者和DeFi協議如何使用這些代幣。 截至 2023 年 5 月，根據 DeFi Llama 的資料，Ondo Finance 的 ETF 代幣占去中心化協議發行的鏈下資產相關資產市值的 32%，使其成為該類別中最大的專案。
最後，與全球金融危機期間的識別作用類似，代幣化可能會將風險較高或流動性差的參考資產偽裝成安全且易於交易的資產，並鼓勵更高的槓桿率。 市場風向的突然逆轉可能引發系統性金融崩潰事件。
總結
本報告旨在提供有關數字代幣的背景資訊，並討論其對金融穩定的潛在好處和影響。 目前，無論是從整體規模還是從代幣參考資產的市場規模來看，代幣化都相對較小。 然而，許多涉及各種參考資產類別的專案正在開發中，這表明代幣化可能成為數字資產生態系統的重要組成部分。 在加密代幣的一系列好處中，降低進入門檻和提高原本無法進入的市場的流動性最為突出。 加密代幣的金融穩定風險主要與它們在數字資產系統和傳統金融體系之間建立的聯絡有關，例如代幣發行人資本外流的可能性，或者加密代幣將市場衝擊從乙個金融系統傳遞到另乙個金融系統。
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end編輯：薛靜怡。
責任人：徐鶴聰。