文字：象山財經。
最近一段時間，底鍋圈真的是出了資本市場。
雖然被譽為“預製菜第一庫存”，但除夕爆火的預製菜卻沒能帶動鍋圈的股價**。 至於寒冷天氣帶來的火鍋餐飲旺盛需求，似乎鍋圈只是短暫的夢想。
因為經過1月份的短暫上漲，鍋環的股價在1月30日下跌了1743%是乙個分水嶺，它已經以更快的速度回落到之前的位置。
截至3月1日，國權股價收於605元，距離跌破598港元股票的發行價僅一步之遙。
這不禁讓人好奇，鍋環怎麼了？
“在家吃火鍋”的估值邏輯是否被顛覆和重塑？
對於鍋環股價走勢的起伏，如果撇開近期港餐飲股整體疲軟的外部因素不談，香山財經認為，最根本的原因可能是，鍋環的價值還沒有得到投資者的充分認可。
主要表現是其周轉率低得離譜。
自去年11月2日上市以來，無論鍋環的股價是高位還是低位，日換單率基本保持在002%-0.05%之間，幾乎沒有乙個流通中的晶元被完全替換。 也就是說，大部分投資者認為，底池環的**可能不值當日價格，未來仍有“看跌”下調的空間，所以並不急於買入。
那麼問題來了，被資本市場“看跌”的底池圈是什麼？
通常，對企業的估值判斷實際上是對企業自身增長和未來收入能力的市場價值轉換或估計。
所以特別是當涉及到鍋環時，象山金融將其歸納為兩個原因：一是“在家吃火鍋燒烤”的“舊”商業模式正在失去增長想象; 二是“在家吃飯”的新型裝配菜市場，目前還沒有看到任何打破這種局面的希望。
我們先來看看前者，與大多數餐飲品牌加盟的方式不同，鍋環並不主要依靠加盟商收取加盟費，也不瓜分加盟商的利潤，其主要收入來源於向加盟商銷售產品。 例如，在 2022 年，鍋環是 71在7億元的收入中，只有16%是向加盟商收取的綜合指導服務費，984%是產品銷售收入。
因此加盟店的經營將直接影響鍋圈的業績。
眾所周知，國權之所以能夠在過去三年裡實現萬家門店的突破，甚至完成上市，最重要的一點是，它踩到了疫情下本土經濟的紅利視窗期，精準承接了特殊時期公眾對火鍋店等線下餐飲行業的“扁平化”消費需求。 所以當時不僅資本投資機構看到了鍋圈的想象，就連無數普通人（後來的加盟商）也看到了賺錢的希望。
如此一來，國權從2017年成立，歷時三年發展，開不到2000家門店，自2020年初疫情開始以來，在10個月內就已經增長到5000家門店。 截至2022年底，鍋環專賣店數量攀公升至9216家。
但現在回頭看前期資本的支援只能算是錦上添花，無數加盟商的賺錢夢想才是真正支撐鍋圈突破萬店規模的關鍵。 但正因為如此，加盟店能否賺錢，直接決定了鍋環未來門店的擴張速度和營收表現。
不過，尷尬的是，進入2023年後，人們的生活將逐漸恢復正常，鍋圈和加盟商針對的“在家吃火鍋”的生活方式可能仍會繼續，但整體消費需求仍將出現不可逆轉的市場下滑趨勢。 雪上加霜的是，盒馬、叮咚等生鮮零售企業此時也紛紛加入“一站式”火鍋場景，這使得當下的鍋圈難以留住顧客，難以開發新客戶。
當然，最重要的是，鍋環加盟店可能越來越難賺錢了。
對此，投資者看得見，新老加盟商也能感受到。
畢竟加盟店的盈利表現，幾乎直觀地體現在鍋環的營收規模上。天眼茶APP顯示，2022年鍋環將實現營收7173億元，同比增長812%；淨利潤首次扭虧為盈，實現盈利241億元。 然而，在後疫情時代，截至2023年4月30日的四個月，國權實現了20%的營收78億元，同比快速下降38%。
或許受市場信心影響，一方面鍋環擴容速度明顯放緩。 資料顯示，僅在 2020 年，鍋環的特許經營權數量就增加了 2,855 個，幾乎是過去五年的兩倍。 2021 年增加了 2,568 個，2022 年又增加了 2,352 個。 然而，截至 2023 年 9 月 26 日，鍋環的特許經營店數量僅增加了 762 ......從去年年底開始
另一方面，商店關閉的數量已經開始增加。 2023年前四個月，國泉雖然門店數量增加了754家，但同時關閉的加盟店數量也達到了132家。 要知道，這個資料在2022年全年只有279個。
簡單地總結一下，“在家吃火鍋”的經營發展模式暴露了後疫情時代難以解決的系統性bug。 這意味著，從過去的市場股息期得出的整個估值邏輯現在可能需要被逆轉和重塑這就是為什麼投資者專注於......看跌底池
鍋環、TOB 或 TOC 的預製菜餚的麻煩？
當然，鍋環也不是不知道當前的增長困境。 在過去的一年裡，我們也看到國權為增加收入和改善現有模式而做出的諸多戰略調整，比如開了一家高階的黑珍珠餐廳，被傳聞要收購宋河酒。
不過，客觀來說，在當下紅黑餐飲股市中，幾乎很難講出乙個足以在短時間內穩定市場股價的新資本故事。
至於進軍白酒，白酒行業整體目前正處於深度分化調整期，一方面是市場渠道顛倒，另一方面名牌優質白酒下沉成為常態。 因此，即使國權收購松河白酒成真，在如此分化程度極強的白酒格局下，也很難獲得足夠的市場想象。
因此，如果單純從商業角度來看，香山金融認為，同居餐飲場景中的“預製菜”，或許是未來最具想象力的突破點。
對此，鍋環也很早就意識到了預製菜的戰略重要性，甚至在IPO募集資金的使用規劃中提到了預製食品生產研發的投資建設，但有趣的是，對於預製菜的發展方向，卻有些矛盾。
去年3月，有人指出，鍋環曾試圖通過廣東野餐露營場景開啟預製菜市場，推出了包括椰子雞火鍋、芝士蝦餅、孜然羊肉等在內的各種預製菜餚，整體偏好較為即食預製菜。
但今年9月，國泉食品董事長兼CEO楊明超在一次公開會議上表示，“我認為我們說的不是中國的預製菜，而是預製食材，這是我們對中國預製菜的判斷。 楊明超說，正是基於這些想法，國泉世惠的預製菜被定位為快餐菜，應該保留煙火氣，才能實現中餐......家
翻譯過來，相較於當初選擇的即熱預製菜，鍋環現在似乎更側重於缺少最後烹飪動作的“快煮”預製菜，即消費者可以拿到切好的肉、蔬菜和調味料，但還是需要按照SOP煮熟後才能食用。
從這個角度來看，鍋環現在瞄準的“快煮預製菜”，似乎與上世紀90年代出現的清潔蔬菜配送加工廠頗為相似，以及後來誕生的將洗菜、切菜、準備蔬菜等生產環節放在生產流程前面的“**廚房”模式，為大型連鎖餐飲店提供更規範的食材。
唯一不同的是，當時“**廚房”主要面向B端餐飲店，而鍋環的預製菜品則面向C端消費者。
那麼問題來了，雖然很多人在做飯的時候並不討厭炒菜的過程，但是他們不喜歡的是洗菜、切菜、準備食材的繁瑣的前裝，以及後期面對剩菜剩飯和一堆油膩的鍋碗瓢盆洗的麻煩。 而現在2C鍋環的“快煮”預製菜解決了第乙個問題，但為了烟花，卻給消費者帶來了第二個麻煩......
這樣一來，鍋環想要做的速煮預製菜，現在似乎是乙個非常尷尬的市場命題。
那麼在這種情況下，為什麼鍋環不願意專注於即熱的預製菜餚呢？
這有兩個原因：一、2C的即食即熱預製菜仍處於市場使用者的教育階段，再參考預製菜發達的日本，我們可以看出，C端預製菜的滲透是乙個緩慢的過程——日本至少用了30年時間才完成B端和C端的同等比例。
當然，更實際的原因是，即食預製菜專注於食品加工端。 不過，有人指出，在2021年8月之前，鍋環沒有自己的食品加工廠，產品都是採購的。 直到2021年8月，國泉才先後收購或控股了包括生產牛肉製品的和益工廠在內的三家配料加工廠，實現了部分配料的自產。
所以在一定程度上，對於即食即熱的預製菜來說，鍋環可能感覺有點綽綽有餘，又不夠。
其次，2B的即食即熱預製菜雖然有大規模的想象空間，但無法與現有的鍋環店形成商業協同效應。 預製菜唯一的單邊優勢就是食品原料的採購，但前提還是基於鍋圈10000家門店的規模，對鍋圈壓力最大的加盟店的經營幾乎沒有帶來任何提公升。
也就是說，鍋環最好的預製菜餚，但不是最具想象力的。
在這種情況下，鍋圈唯一能做的就是放慢腳步，理清自身的實力優勢和戰略短板，重新定位市場方向，或許未來更有可能重新獲得增長，而不是帶著傷病匆匆“出擊”。 畢竟直到現在，鍋環依舊擁有萬家店的優勢，相比於其他預製食品廠商，優勢還不到半星。
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