（報告作者：Zhongtai**，曾彪，趙宇鵬）。
深耕光伏行業，TOPCON布局世界領先。 公司全稱為晶科能源股份有限公司，前身為江西晶科能源，成立於2006年12月，晶科能源控股***的間接控股股份於2010年在紐約證券交易所上市。 2022年，公司在上海證券交易所科創板成功上市。 經過17年的發展，公司已成長為全球光伏行業的領軍企業之一，形成了矽片、電池片、元件的垂直整合發展布局，也是國內最早大規模擴容TOPCON電池產能的企業之一，引領行業技術發展。
公司元件累計出貨量位居全球第一，n型出貨量位居全球第一。 2016-2019年期間，公司光伏元件出貨量連續4年位居全球第一，2020-2022年保持全球光伏元件出貨量前五名，2022年公司實現元件出貨量4433GW，全球第二大元件，全球首家N型元件出貨量超過10GW的元件製造商。 2023年，公司預計元件出貨量為70-75GW，到2023年12月底，全球元件累計出貨量將超過210GW，進一步鞏固其領先地位。
垂直整合布局持續推進。 公司堅持一體化發展戰略，布局矽片、電池片、元件、輔料，持續擴大產能。 除了國內產能持續擴張外，公司還在越南持續推進8GW電池片和8GW元件專案以及美國1GW元件專案的擴產計畫。 預計到2023年底，矽片、電池片和元件年化有效產能將分別達到85、90和110GW，整合率將持續提公升，近75%的電池產能是領先的TOPCon產能，匹配優質整合產能。
公司股權結構穩定。 公司控股股東為晶科能源投資有限公司，間接控股股東為晶科能源控股，為美國上市公司JKS; 經滲透後，公司實際控制人為李先德、陳康平、李先華，其中李先德、李先華為兄弟，陳康平為李先德配偶的兄弟。 李先德、陳康平、李先華簽署《一致行動協議》，約定各方在對發行人直接或間接持有的股份行使表決權時，將保持一致的行動，經雙方充分協商仍無法達成協議的，以李先德為準。 並且三者具有協同行動的關係。
公司營收和淨利潤增長迅速。 公司受益於光伏需求的快速增長，銷售規模持續擴大，2018年至2022年復合增長率為35%5%；2023Q1-Q3 公司實現營業收入8510億元，同比增長613%;利潤方面，2020年歸屬於母公司的淨利潤有所下降，主要受疫情影響，全球新冠疫情快速發展，運價持續飆公升**，以及公司物流成本大幅波動，對公司經營業績產生重大影響。 2021年及以後，公司歸屬於母公司的淨利潤將實現持續快速增長。 根據公司發布的2023年度業績預測，公司預計2023年實現歸母淨利潤725-79.5億元，同比增長147%-171%。
費用率持續下降，盈利能力明顯提公升。 公司2019-2023年第三季度的費用率從13上公升9% 降至 57%，減少72個百分點，主要是由於公司元件銷售規模持續提公升，收入大幅增加，進而稀釋了期內費用，其中銷售費用率下降幅度最大，2020年降幅最大; 2022年公司上市後，財務費用率明顯改善; 盈利能力方面，受2019年疫情影響，2019-2022年銷售毛利率從200%下降到104%，2023年前三季度，公司盈利能力有所改善，毛利率從105% 至 158%。
2.1 全球能源替代需求旺盛，光伏將受益匪淺
全球碳中和是新能源發展的大勢所趨。全球多個國家紛紛提出“零碳”或“碳中和”的氣候目標，發展以光伏為代表的可再生能源已成為全球共識，光伏發電的電費更具競爭力，未來將受益匪淺。 2024年，BNEF的元件裝機量約為500GW，在光伏成本持續下降和全球能源轉型的推動下，BNEF的裝機量將呈上公升趨勢。
2.2 n型技術優勢顯著，滲透率提公升迅速
TOPCON產品的優勢是顯著的。 N型元件的轉換效率和功率明顯高於P型，主流PERC電池7247和TOPCon電池的效率分別為233% 和 247%，182mm72電芯版的元件功率分別為560W和590W; 此外，根據晶科的N型TOPCon元件產品，N型TOPCon元件具有更好的溫度係數、更低的衰減率（包括光致衰減和光熱致衰減）、更高的雙面增益和更好的低光效能。
N型元件具有發電優勢。 同一版本的n型模組具有更高的峰值功率，因此在相同光量下產生更多的功率。 根據晶科能源2023年7月在西北地區的70MW光伏示範專案，N型元件的日發電量和每瓦發電量均高於P型元件，實證結果表明，同版本的N型元件產品有5個02%發電優勢。
TOPCon是第乙個在n型技術中實現成本和效率平衡的公司。 N型元件可以大大降低專案的初始投資成本，節省電站的使用面積，且LCOE也更低，使用N型元件的專案投資回報更好。 以青海共和塔拉海灘120MW專案為例，N型元件的LCOE為02955 kWh，而 p 型模組的 LCOE 為 03 美元或以上; 在內部收益率方面，N型元件的內部收益率為138%，而 12%7%左右，所以n型TOPCon元件率先實現了成本和效率的平衡，價效比更高。
n型產品在下游競價中的認可度迅速提公升。 根據近期的元件招標情況，市場對n型元件的需求持續增加。 從近期幾個招標規模較大的專案來看，2023年9月，華電集團895GW元件集中採購開標，其中N型約佔83%; 2023年10月，中國大唐集團開啟2023-2024年5GW光伏元件集中採購招標，其中N型佔比100%。 2023年12月，中國電建發布公告稱，在42GW元件集中採購招標中，N型元件佔比71%4%。據Trendforce集邦諮詢統計，2023年N型元件在元件招標中的佔比正在上公升，從產能和招標細節來看，TopCon已成為N型中的主流，體現了市場對TopCon產品的認可。
TOPCon產品的市場占有率將迅速提公升。 以TOPCon、HJT、IBC為代表的N型電池具有更高的轉換效率，正在逐步取代主流PERC電池，成為下一代電池技術。 據Infolink**2023年，TOPCon電池佔比將達到29%，2024年，TOPCon電池佔比有望超過60%，並且佔比將繼續增加，N型TOPCon產品將成為未來市場的主流。
3.1 TOPCON是量產的領跑者，技術優勢有望引領行業
公司引領行業內n型電池技術的發展。 2019年，公司開始建設N型TOPCon電池量產線，成為業內首家部署N型TOPCon電池和元件的企業。 2021年11月，公司推出採用N型TOPCon電池技術的Tiger Neo系列高階模組產品，集高功率、高效率、高可靠性、低衰減等特點於一身，得到了市場的廣泛認可。 在生產進度方面，公司於2022年建立了多家規模達到8GW及以上的TOPCon電池工廠，成為首家實現規模化量產的企業，並持續擴大產能，遙遙領先於其他光伏企業。
繼續擴大產能，鞏固領先地位。 公司不斷擴大生產規模，擴大綜合產能。 截至2023年底，TOPCon電池產能已達68GW，計畫電池產能已超過93GW，2023年將擴建多條GW級高效電池片和高效電池組件生產線，通過技術和生產優勢，提高市場份額，繼續鞏固市場領先地位。
科研成效斐然，創新引領時代。 公司科研專案不斷推進，多項科研成果處於世界領先水平。 截至2023H1，公司共申請專利2964項，取得專利1702項，其中發明專利409項。 據IPRDAILY報道，它在2013年5月1日至2023年4月30日的“全球太陽能電池專利排名”中排名第二。 2024年1月，公司以合理的許可費將N型TOPCon相關專利的部分使用權授予全球前10名光伏企業之一，體現了公司在TOPCON領域的技術實力和創新能力，不僅推動了公司的技術進步，也為行業的可持續發展注入了新的動力。
n型模組進一步優化，轉換效率不斷提高。 2023年11月，TÜV南德意志集團對該公司的N型TOPCon大面積光伏元件進行了認證，最高轉換效率為2476%，創下了迄今為止經第三方權威機構認證的全球最高效率元件的新紀錄; 公司在基於n型TOPCon的鈣鈦礦疊層電池研發方面也取得了重大突破，轉化效率達到3233%，大大提高了同類串聯電池的轉換效率水平; 該公司宣布，其182 N型TOPCon電池已通過國家光伏行業計量測試中心的測試，效率為2689%，重奪大面積晶體矽電池的效率桂冠。 2023年底，公司研發資料接連取得重大突破，既是n型技術領軍者創新成果的落實，也為當前整個光伏行業n型技術公升級指明了方向。
n型出貨主力軍，引領光伏產業。 作為N型TOPCon技術的行業領導者，公司在產品效率和成本方面具有明顯的優勢。 根據國際能源網編制的2023年n型元件招標清單，2023年將有92個中標25GW N型元件招標專案，49家企業中標，公司N型元件投標數量達到11家9GW，位居行業第一，遙遙領先於其他龍頭廠商。
產品廣受認可，可靠性和穩定性行業領先。 PV Evolution Labs （PVEL） 是全球公認的光伏元件測試領導者。 光伏元件的可靠性每年通過超過IEC認證標準的嚴格測試進行評估，這是衡量光伏元件在行業內長期可靠性和效能效能的重要依據。 從2016年到2023年，公司在PVEL光伏元件可靠性記分卡中獲得了最佳表現者榮譽，體現了公司產品的可靠性和穩定性。
3.2 全球產能布局，重回王道
公司擁有完整的海外布局和領先的海外一體化生產能力。 公司積極推進生產、銷售全球化，在馬來西亞、美國、越南設立海外生產基地，在全球10多個國家擁有超過14家海外工廠和海外銷售子公司，實現全球化運營。 到2023年底，公司預計將在越南實現12GW、8GW和8GW的產能。 該公司於2019年在美國佛羅里達州成立目前計畫拆解4GW電池組件產能，擴容至1GW元件產能。
公司元件收穫全球，海外收入佔比較高。 公司在全球10多個國家設立了海外銷售子公司，完善了全球布局。 公司海外業務集中在美國、歐洲、日本、南韓、東南亞等地，產品已銷往全球160多個國家和地區。 從2019年到2022年，海外營收佔比有所提公升，2022年以後，公司海外營收佔比將超過40%，海外市場，尤其是歐美，產品**和盈利能力更好。
該公司的年出貨量有望恢復到全球第一。 公司利用全球布局、n型技術和一體化產能的領先優勢，實現元件出貨量522GW，暫居全球第一，公司預計2023年四季度出貨量23GW，有望實現70GW-75GW的年度出貨目標; 截至2024年1月，公司全球累計光伏元件出貨量已超過210GW，有望重回全球第一。
行業競爭激烈，綜合產能優勢更多。 綜合產能配置具有更好的協同效應，降低運輸成本和產業鏈波動，盈利能力更好，抗產業鏈變化能力更強。 根據Solarzoom的資料，矽片+電池片+元件一體化的毛利率在大部分時間裡都高於單元件。 未來，公司將繼續優化一體化結構，提高TOPCon電池產能比，在激烈的擴產競爭中鞏固公司的核心競爭力。
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