作者丨吳斌.
編輯丨李英亮.
除了備受矚目的降息議題外，美聯儲縮表放緩也逐漸浮出水面，越來越多的聲音浮出水面。
美聯儲“三號人物”紐約聯儲主席威廉士2月24日表示，儘管1月份通脹和勞動力市場資料強於預期，但通脹和整體經濟仍在朝著“正確的方向”發展，他預計美聯儲仍將保持“正確的方向”。今年晚些時候，“降息，並將在3月開始深入討論放緩7的縮減速度。63萬億美元的資產負債表存在問題。
美聯儲即將放緩縮減資產負債表。 清華大學全球私募基金研究所研究員孫長忠對21世紀經濟報道記者表示，美聯儲需要吸取回購市場“缺錢”的教訓，因為2019年資產負債表後期減速，資產負債表最終被迫擴張， 降低流動性風險，延長資產負債表縮減期限而不是過早結束，以保持一定的政策空間和靈活性，防止陷入被動狀態。
與此一致，2月下旬公布的美聯儲會議紀要也顯示，許多人**建議在下次會議上深入討論資產負債表。 一些美聯儲**表示，放慢縮減資產負債表的步伐可能會使過渡期平穩，並指出隔夜逆回購的使用將減少。 許多人**表示，在下次會議上開始對資產負債表進行深入討論是合適的。
種種跡象表明，美聯儲即將放緩縮減資產負債表，但完全停止縮表需要時間。 一些政策制定者還表示，即使在美聯儲開始降息之後，縮表也可能會持續一段時間。
美聯儲可能會“更慢、更長”地縮減資產負債表。
除了降息路徑外，投資者還需要密切關注美聯儲放緩甚至停止縮表的步伐。
孫長忠表示，資產負債表操作和利率調整是兩種不同的政策工具，也是相互關聯的資產負債表擴張與降息具有相似的寬鬆效果，而縮表與緊縮加息相似，但方式、機制和程度不同。 2008年金融危機後，美國和歐洲央行通過擴大資產負債表，在量化寬鬆政策中發揮了重要作用，然後通過縮減資產負債表使貨幣政策正常化。
2020年疫情爆發後，美聯儲在緊急狀態下在擴大資產購買的同時降息，次年通脹上公升後，美聯儲採取漸進策略調整貨幣政策。 首先，在2021年11月的議息會議上，決定開始減少資產購買，然後在2022年3月開始加息，並在當年6月開始縮減資產負債表。 加息也從25個基點開始，然後是50個基點，並在連續四次加息75個基點時達到頂峰。 此後，加息幅度降至50個基點，隨後連續四次加息25個基點，直到2023年7月最後一次加息。 整個過程是循序漸進的，避免劇烈變化導致市場混亂。
最近情況發生了變化。 國際金融公司**首席經濟學家趙偉對21世紀經濟報道記者表示，2023年四季度以來，美國隔夜利率波動性上公升，貨幣市場流動性狀況開始引起關注。 2023年10月底、11月底和12月底，由於月末和季末流動性需求增加，以政府債券為抵押的隔夜融資利率（SOFR）連續三個月上漲。 其中，11月和12月的漲幅接近10個基點，導致SOFR-IORB（準備金率）利差從-9個基點上公升至-1個基點。 由此可見，當美債拍賣交割、企業納稅和節假日期間居民現金需求疊加在一起時，流動性偏緊。
達拉斯聯儲主席羅根也表示，美國貨幣市場不再處於超級流動性狀態，這對每個人來說都是過剩的。 鑑於逆回購的快速下降，我們應該考慮調整一些引數，以指導我們放緩資產負債表縮減的決定。
在孫長忠看來，洛根負責管理美聯儲超過8萬億美元的投資組合，是美聯儲最了解市場流動性的高階管理人員之一，在縮減資產負債表問題上有一定的權威。 她建議資產負債表應該“更緩慢、更長時間”地縮減，這可能是美聯儲的下乙個政策指引。
未來，放緩縮表的時機可能早於降息
在市場更關注美聯儲何時降息之際，放緩縮表的時機可能比降息更早。
在孫長忠看來，相比於更大力度、更有效的降息，放慢縮表速度可能更容易在美聯儲FOMC會議上討論和批准，而放緩幅度是為了降低瞬時流動性衝擊的風險，放慢貨幣政策正常化的步伐，非正式地轉向寬鬆政策。 只是留下更多的迴旋餘地。同時，根據美聯儲本輪政策週期的特點和邏輯，政策寬鬆自然不是直接降息，而是可以從放慢縮表的規模和速度入手，再根據經濟金融形勢討論降息問題。
未來，美聯儲可能仍會以較慢的速度縮減資產負債表，並出現“寬鬆”和“緊縮”並存的暫時現象。 根據趙薇的分析，美聯儲非常規政策的“正常化”分為利率正常化和資產負債表正常化兩部分。 從經驗上講，兩者的開始、暫停或結束經常會出現錯位，但大多數時候寬鬆、中性或緊縮方向是相同的，並且在較長時間內反轉的可能性很低。 2024年，可能會出現降息和縮表同時進行的情況，但降息起點和資產負債表縮減終點之間的間隔可能會更短。
從影響程度上看，量化寬鬆和量化緊縮是不對稱的。 趙偉表示，總體來看，量化緊縮的影響弱於量化寬鬆，量化緊縮放緩的影響弱於量化寬鬆，這與巨集觀經濟金融市場的執行、美聯儲的政策意圖和前瞻性指引有關。 量化寬鬆期間的經濟和金融不確定性更高。
總體而言，與量化寬鬆相比，美聯儲縮減資產負債表和放緩對主要資產類別的影響有限。 趙薇分析說，從形態學上看，它是一種脈動影響，永續性較弱，難以形成新的**中心。 在方向上，量化緊縮與量化寬鬆相反：看跌**和債券，看漲美元;放慢量化緊縮與量化寬鬆是一樣的：看漲**和債券，看跌美元。 展望美聯儲3月會議，如果放緩資產負債表縮減計畫的規模超出預期或基本符合預期，則可能看漲**，債券看跌美元。
展望未來，趙薇預計，美聯儲放緩縮表的時機可能在2024年第二季度，結束縮表的時間可能在2024年底-2025年初。 在操作層面，可能的方式是將每月資產負債表縮減上限從950億美元下調至475億美元，其中**國債上限由600億美元下調至300億美元，**機構債券MBS上限由350億美元下調至175億美元， 或者只是將**國債的上限從600億美元降低到300億美元，但沒有本質區別。
sfc
編輯：江培培，實習生：廖佳義。
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