**：中國巨集觀經濟論壇（CMF）。
王金斌，中國大學經濟學院黨委常務副書記，國家發展戰略研究院研究員，中國巨集觀經濟論壇（CMF）重要成員。
在11月通脹和失業率下降的背景下，美聯儲的貨幣政策面臨新的困境：美聯儲需要“軟著陸”和美國金融市場降溫。 勞動力市場緊張和超大風險資產的財富效應構成了支撐美國核心通脹緩慢下降的“雙支柱”，通脹控制目標遠未實現。 在勞動力市場降溫和金融市場降溫之間的選擇方面，美聯儲可能更傾向於為金融市場降溫，釋放資產過剩的風險。
2024年12月13日，美聯儲發布最新貨幣政策宣告，基本確認當前政策利率為525%-5.50%是限制性利率水平。 在同時發布的《經濟摘要》中，美國今年的GDP增速上調至26%，將聯邦利率降至540%。市場已經預期，當前的加息週期應該會結束，並開始**明年何時降息以及降息多少。
美國11月經濟CPI為31%，核心CPI同比增長40%，CPI同比增速小幅放緩，核心CPI同比增速與10月持平。 與此同時，11月的失業率意外地從39% 降至 37%。11月，美國經濟出現通脹和失業率回落，使得美聯儲對“軟著陸”的預期大幅提公升，但美國11月CPI仍呈現能源和服務業走高的趨勢，服務業的頑固使得核心通脹在前期繼續相對緩慢下降， 而服務業的下滑，也成為美聯儲降低通脹必須面對的問題。如果美聯儲希望仍然強勁的勞動力市場繼續支援消費者支出，就需要對通脹更加寬容，採取以時間換空間的貨幣政策方法，並預期金融市場降溫並減少財富效應和住房相關服務**，尤其是租金**。 如果金融市場沒有降溫，它們需要為勞動力市場降溫。 就兩種市場降溫的權衡而言，美聯儲可能更傾向於為金融市場降溫，否則，美國核心通脹的下降將相當緩慢。
從美國金融市場的風險資產來看，截至12月17日，美國今年規模過大，道瓊指數、納斯達克指數和標準普爾500指數分別過大。 54% 和 2291%。從估值和收益率的角度來看，情況都是如此。 圖1顯示了自2024年以來美國三大股指估值的變化。 2024年是疫情影響的特殊年份，我們用兩種樣本方法做了乙個簡單的對比。 除2024年外，2024年至2024年標準普爾500指數、納斯達克指數和道瓊指數的平均市盈率（PE）估值分別為224 次， 314x 和 223倍，2024年的估值分別高於4年估值的平均水平。 7% 和 146%。如果算上2024年這個特殊年份，在美聯儲無上限寬鬆刺激措施和經濟衰退的雙重背景下，美國**在2024年的估值顯然被高估了，納斯達克市盈率高達666倍，標普的市盈率估值也高達37倍，道瓊指數也達到了30倍2次。 與2018-2024年（包括2024年）的平均估值相比，2024年納斯達克指數和道瓊指數的市盈率（PE）分別比這些5年估值的平均水平高出10%0% 和 70%，標準普爾500指數為23%。
圖1：美國**估值（PE、TTM）。
資料**：風。 2024年的資料截至12月15日。
從股息收益率來看，美國**今年的股息收益率大幅下降。 圖2顯示了自2024年以來美國三大股指的股息收益率變化。 與圖1類似，標準普爾500指數、納斯達克指數和道瓊指數在2024年的股息收益率將低於2024年至2024年的四年平均水平，不包括2024年的例外情況。 3% 和 215%。包括 2020 年樣本在內，2023 年標準普爾 500 指數、納斯達克指數和道瓊指數的股息收益率低於 2018 年至 2022 年的 5 年平均水平。 0% 和 192%。
圖2：美國**股息收益率（%）
資料**：風。 2024年的資料截至12月15日。
整體來看，與過去五年的情況相比，2024年美股估值過高，股息收益率下降。 金融市場的總體反映是投資者風險偏好的上公升，全球VIX（CBOE波動率）指數今年迄今下跌了43%3%，這也支援了這一判斷。
從房價來看，今年美國房價是第一。 2024年，在高利率的打壓下，美國房地產供需收縮，高利率減少了房地產需求，也大幅減少了房地產供應，美國房地產庫存僅為疫情前水平的一半， 而供應不足，導致房價持續上漲。標準普爾Case-Shiller住房指數顯示，2024年9月美國平均房價同比上漲3%9%。自 2023 年以來，美國的平均房價為 **66%。
根據美聯儲公布的2024年第三季度美國金融賬戶資料，2024年第三季度美國家庭淨財富較2024年第四季度增長7%33萬億美元，其中金融資產過剩是主要原因。 與2024年第二季度相比，第三季度下降了131萬億美元，其中直接和間接持有的股權價值下降了約17萬億美元，但房地產價值增長了05萬億美元。
可以看出，美國核心通脹之所以下降緩慢，核心通脹頑固，是勞動力市場緊張和金融市場財富效應支撐的。 勞動力市場緊張和風險資產過大的財富效應構成了支撐美國核心通脹緩慢下降趨勢的“雙支柱”。
在核心通脹放緩、失業率低企的背景下，美聯儲的貨幣政策面臨新的問題，美聯儲需要為美國金融市場降溫，以實現“軟著陸”。 在勞動力市場降溫和金融市場降溫之間的選擇方面，美聯儲可能更傾向於為金融市場降溫，釋放資產過剩的風險。